國(guó)內(nèi)化妝品行業(yè)是一個(gè)“營(yíng)收增長(zhǎng)靠代言，市場(chǎng)開(kāi)拓靠促銷(xiāo)”的行業(yè)，增長(zhǎng)主要靠廣告營(yíng)銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)，一旦廣告營(yíng)銷(xiāo)勢(shì)頭放緩，品牌的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也就出現(xiàn)了放緩跡象，這在國(guó)內(nèi)化妝品龍頭珀萊雅身上再一次得到了驗(yàn)證。

一直以來(lái)珀萊雅的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)都相當(dāng)亮眼，但背后是更高的銷(xiāo)售費(fèi)用增速，自2023下半年開(kāi)始營(yíng)銷(xiāo)投入短暫放緩后，珀萊雅業(yè)績(jī)、股價(jià)各方面都出現(xiàn)不同程度放緩。

凈利潤(rùn)再創(chuàng)新高，股價(jià)強(qiáng)勢(shì)漲停

昨日（2025年4月24日）晚間，市值300億的A股化妝股龍頭珀萊雅發(fā)布了其2024年財(cái)報(bào)及2025年一季報(bào)。

2024年財(cái)報(bào)顯示，營(yíng)收107.78億、同比增長(zhǎng)21.04%，歸母凈利潤(rùn)15.52億、同比增長(zhǎng)30%，扣非凈利潤(rùn)15.22億、同比增長(zhǎng)29.60%，但經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流金額只有11.07億、同比下滑24.63%，凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)仍保持增長(zhǎng)。

珀萊雅的這份財(cái)報(bào)顯然是很不錯(cuò)的，營(yíng)收增速超20%、凈利潤(rùn)增速超30%，一如既往的保持其高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。不太好的一點(diǎn)是，珀萊雅2024年的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流下滑的幅度較大，這個(gè)下降幅度僅次于上市后的2019年，同時(shí)也是2019年以來(lái)首次下降。

（珀萊雅2024年財(cái)報(bào)截圖）

（數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順網(wǎng)站）

珀萊雅2024年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的變化顯然反映了營(yíng)收、凈利潤(rùn)高增長(zhǎng)背后，公司一些“質(zhì)”的方面似乎存在一些問(wèn)題。

珀萊雅的一季報(bào)的質(zhì)量似乎要更高一些。今年一季度，營(yíng)收23.59億、同比增長(zhǎng)8.13%，歸母凈利潤(rùn)3.9億、同比增長(zhǎng)28.87%，扣非凈利潤(rùn)3.79億、同比增長(zhǎng)29.76%，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額6.75億、同比增長(zhǎng)56.78%。

珀萊雅一季報(bào)現(xiàn)金流情況要比2024年年報(bào)好很多，但這似乎是公司主動(dòng)管理的結(jié)果，兩份財(cái)報(bào)表現(xiàn)出“營(yíng)收、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流不能同時(shí)高增長(zhǎng)”的現(xiàn)象，可能今年一季度公司主動(dòng)加強(qiáng)了現(xiàn)金的回收管理，從而影響了銷(xiāo)售收入。

（珀萊雅2025年一季報(bào)截圖）

不過(guò)，整體而言，珀萊雅的這兩份財(cái)報(bào)都不錯(cuò)，年報(bào)凈利潤(rùn)創(chuàng)新高，一季度凈利潤(rùn)也創(chuàng)了歷史新高。業(yè)績(jī)新高刺激之下，珀萊雅二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)今天開(kāi)盤(pán)瞬間強(qiáng)勢(shì)漲停，最新市值達(dá)到335億。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順網(wǎng)站）

（2025年4月25日珀萊雅分時(shí)走勢(shì)截圖）

但是，從珀萊雅現(xiàn)金流變化所表現(xiàn)出的公司“質(zhì)”的變化看，二級(jí)市場(chǎng)短期受高增長(zhǎng)業(yè)績(jī)刺激漲停的強(qiáng)勢(shì)行情，可持續(xù)顯然值得懷疑。

業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彛蓛r(jià)已腰斬

有人可能就會(huì)說(shuō)，你只看到了珀萊雅股價(jià)今天漲停了，也不看看之前跌了多少。

跌了超46%，接近腰斬。

2023年2月珀萊雅股價(jià)一度沖上137.62元（前復(fù)權(quán)）的歷史高位，較2017年上市之初的低點(diǎn)7.87元已經(jīng)漲了16倍多，然后就開(kāi)始反轉(zhuǎn)震蕩下跌，即使在2024年9月底那個(gè)時(shí)候也沒(méi)有反彈多高，接著繼續(xù)下跌至本月初最低73.73元，市值較高點(diǎn)541.78億縮水至如今的335.7億。

（珀萊雅股價(jià)走勢(shì)截圖）

珀萊雅的歷史股價(jià)走勢(shì)再一次說(shuō)明，股市真的不存在只漲不跌的股票。

珀萊雅股價(jià)自2023年初以來(lái)的這波持續(xù)下跌行情，其本質(zhì)應(yīng)該還是屬于估值回歸，特別是在市場(chǎng)對(duì)公司股票長(zhǎng)期高估值后，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)突然放緩，導(dǎo)致未來(lái)預(yù)期下降進(jìn)而加速估值回歸。

2023年初，珀萊雅股價(jià)歷史高位時(shí)其靜態(tài)市盈率是66.48倍、市凈率是11.23倍，這個(gè)估值水平顯然屬于成長(zhǎng)股的估值水平，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)其業(yè)績(jī)存在較高的增長(zhǎng)預(yù)期，但珀萊雅的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并沒(méi)有滿足市場(chǎng)預(yù)期。

2023年二季度后，珀萊雅的凈利潤(rùn)增速就一路下降，從2023年上半年的68.21%降至今年一季度的28.87%，增速降幅早已超50%。從這個(gè)角度看，2023年二季度后珀萊雅二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)腰斬也是合理的。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順網(wǎng)站）

隨著珀萊雅凈利潤(rùn)增速的放緩，2024年已經(jīng)出現(xiàn)銷(xiāo)售費(fèi)用率上升、凈利潤(rùn)增速下滑的情況，這種情況與上市之前輕微的銷(xiāo)售費(fèi)用率提升就能帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊俚拇蠓嵘纬蓪?duì)比，似乎說(shuō)明當(dāng)前珀萊雅以銷(xiāo)售驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)策略正在失效。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順網(wǎng)站、銳眼哥整理）

這一結(jié)論其實(shí)也能從珀萊雅2024年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額的下滑得到證實(shí)，2024年珀萊雅營(yíng)收高增長(zhǎng)、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大幅下滑，說(shuō)明公司為了保持銷(xiāo)售規(guī)模及市場(chǎng)地位可能采取了相對(duì)寬松的銷(xiāo)售方式，但結(jié)果也導(dǎo)致了應(yīng)收賬款的大幅上升。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順網(wǎng)站）

可以看到，近兩年珀萊雅的應(yīng)收賬款增長(zhǎng)非常快，增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速，2023年的增速高達(dá)237.29%，2024年增速仍有50.32%。

這樣的策略雖然增加了應(yīng)收賬款以及未來(lái)壞賬的風(fēng)險(xiǎn)，但是對(duì)于保持市場(chǎng)地位很有用，2023年珀萊雅在國(guó)內(nèi)化妝品市場(chǎng)的占有率只有1.7%，2024年進(jìn)一步提升到了2.3%，且天貓電商渠道占有率保持第一。

增速一下滑，股東就加緊套現(xiàn)

業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)就如同股價(jià)的上漲一樣，不可能長(zhǎng)期持續(xù)，這是基本的商業(yè)邏輯和規(guī)律，珀萊雅的大股東及高管們自然也懂得這個(gè)道理，失去高增長(zhǎng)后的珀萊雅也就失去了二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)維持高估值的優(yōu)勢(shì)。

事實(shí)上，珀萊雅的大股東及高管們已經(jīng)表現(xiàn)出了“業(yè)績(jī)?cè)鏊僖幌禄蓶|就加緊減持套現(xiàn)”的行為特征。

2019年，珀萊雅凈利潤(rùn)增速?gòu)?3.03%放緩至36.73%，當(dāng)年股東減持套現(xiàn)約1.4億，2020年增速進(jìn)一步下滑至21.22%，股東減持套現(xiàn)超6.3億，2021年增速又進(jìn)一步下滑至21.03%，股東減持套現(xiàn)超27.62億，2022年增速上升至41.88%，股東減持套現(xiàn)8.52億，2023年增速繼續(xù)回升至46.06%，股東減持套現(xiàn)5.34億，2024年增速放緩至30%，股東減持套現(xiàn)1736多萬(wàn)。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順i問(wèn)財(cái)、銳眼哥整理）

在減持套現(xiàn)過(guò)程中，實(shí)控人夫婦及其家族成員減持最多，珀萊雅實(shí)控人為侯軍呈、方愛(ài)琴夫婦，方愛(ài)琴的弟弟方玉友減持套現(xiàn)超39.5億，侯軍呈減持套現(xiàn)超5.94億，上市以來(lái)股東已經(jīng)累計(jì)套現(xiàn)超49.38億。

在2024年業(yè)績(jī)下滑的年報(bào)出來(lái)前一個(gè)月，今年3月18日珀萊雅公告，董事、副總經(jīng)理金衍華擬減持不超過(guò)5.5965萬(wàn)股，副總經(jīng)理、董秘兼財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人王莉擬減持不超過(guò)5.9162萬(wàn)股，按3月18日珀萊雅收盤(pán)價(jià)85.92元/股計(jì)算，兩人合計(jì)可減持套現(xiàn)近千萬(wàn)。

（珀萊雅公告截圖）

在此之前，金衍華、王莉已經(jīng)分別減持套現(xiàn)1486.43萬(wàn)、1291.4萬(wàn)。

總之，珀萊雅雖然業(yè)績(jī)?nèi)栽谠鲩L(zhǎng)，但現(xiàn)金流、應(yīng)收賬款等問(wèn)題暴露了增長(zhǎng)的隱憂，銷(xiāo)售驅(qū)動(dòng)策略也逐漸失效。大股東和高管在業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄瑫r(shí)頻繁套現(xiàn)，更讓市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)充滿擔(dān)憂。