母嬰賽道，是中國潛力最大的市場之一！

為了孩子，家長們幾乎可以傾其所有，以致于越來越多的“玩家”競相前來充當掘金者。

據艾瑞咨詢數據顯示，2021年中國母嬰消費規模達3.46萬億元，預計未來中國母嬰市場仍保持穩定增長趨勢，到2025年中國母嬰市場規模將達到4.68萬億元。

增長之余，母嬰賽道的發展與進化也終于到了一個發生質變的階段——行業巨頭開始出現！

母嬰連鎖巨頭孩子王就頗有“大將”之風，從母嬰獨角獸到“A股母嬰板塊市值最高”的公司，孩子王似乎就一直是一家讓人“看不透”的公司，儼然像極了母嬰賽道的“新物種”，向著頭部飛速發展。

但對于孩子王目前而言，想成為龍頭自身似乎還有不少問題亟待解決：屢被“點名”、股價下跌、業績低迷不振、人口出生率持續下滑、母嬰行業進入存量競爭的陣痛……

孩子王，行業稱王，還待成長啊！

壹

近日，關于孩子王（301078.SZ）擬花費超10億收購樂友股份的消息引起了行業的廣泛關注。

從某種程度上講，兼并聯合重組，賽道優勝劣汰，這本身也是行業發展到一定階段的必然現象。

然而對于孩子王而言，一次收購并不意味著什么，就目前而言孩子王本身的問題才迫在眉梢。

6月26日，孩子王發布公告稱，現金收購樂友國際商業集團有限公司（下簡稱“樂友國際”）65%股權的議案獲得股東大會表決通過。

就在此前9日，孩子王曾發布公告稱，擬以10.4億元收購樂友國際65%的股權，增值率達到227.93%，并且屬于關聯交易。

此次大筆收購系孩子王2021年上市以來的關鍵大動作，也系國內母嬰連鎖史上最大筆收購。本次交易完成后，樂友國際將成為孩子王的控股子公司。

可值得一提的是，孩子王的經營現金流數據并不樂觀，截至今年一季度末，孩子王貨幣資金18.50億元。

據雪球數據，2019年-2022年，孩子王實現經營現金流依次為8.86億、8.68億、5.99億、6.19億，其中2020年-2021年，現金流分別同比下降1.98%、31.05%，2022年實現3.41%的小范圍回升。

超10 億現金啊，這對孩子王來說幾乎是大半貨幣資金了！

據介紹，此次收購40%價款(4.16億元)計劃來源于自有資金，60%價款(6.24億元)計劃來源于銀行并購貸款。

更讓人看不懂的是，孩子王在業績持續下跌的背景下，仍選擇斥資 10 億元逆勢收購，并簽訂了對賭協議，樂友國際在 2023 年、2024 年、2025 年分別實現的合并報表的稅后凈利潤應分別不低于 8106.38 萬元、1 億元、1.18 億元。

貳

這樣的業績目標對樂友國際來說壓力不小，《公告》顯示，2021 年至 2022 年，樂友國際的營業收入由 20.66 億元降至 19.41 億元，營業利潤則分別為 -122.77 萬元、1.16 億元。

截止 2022 年末，樂友國際貨幣資金 1.81 億元，應收賬款 2864.04 萬元，資產總額為 13.61 億元，負債總額為 10.85 億元，所有者權益為 2.76 億元。經計算，樂友國際資產負債率為 79.73%。

謹慎預估下，樂友國際完成業績承諾實際也面臨不小的壓力。

與孩子王營收差4倍之多的情況下，樂友國際的凈利潤要在未來3年內拉升到孩子王目前的水平。

要知道，孩子王與樂友國際均為母嬰童行業大型連鎖零售的頭部品牌，從競爭對手到“抱團取暖”式合作，孩子王母嬰賽道“稱王”之心可見一斑！

2022年，孩子王營收85.20億元，凈利潤1.22億元；樂友國際營收19.41億元，凈利潤9822.77萬元。

可以看出，其實樂友國際規模雖然不及孩子王，但盈利能力卻是并不弱于孩子王的，強強聯合之心昭然若揭。

值得注意的是，樂友國際的股東與孩子王持股5%以上的股東Coral Root受同一實際控制人控制。

另據公告，截至 2022 年末，孩子王共開設了508家直營店，樂友國際則是開設了494家直營門店和50 家托管加盟店。

從兩個連鎖品牌的門店分布來看，樂友國際的門店主要集中在華北、西北，其中北京、天津、陜西、河北、遼寧等北部地區門店占比超過70%。而在這一部分區域內，孩子王在對應區域門店占比低于 8%，在北京地區尚未開立門店。

孩子王從南京起步，目前門店主要集中在華東、華中和華南地區。

可以預見，主打大店經營模式，布局華北地區的孩子王收購樂友誼國際后，能有效補短板增優勢。

叁

從本質上來看，對賭協議是投資方與融資方對企業未來價值不同判斷，在當前外部形勢復雜多變的背景下，對賭協議本身即存在諸多的商業風險。

6月14日，深交所旋即下發關注函，針對業績承諾、商譽減值風險、財務數據多個事項提出問詢，并要求公司補充說明本次交易業績承諾方案的制定依據、合理性及可實現性等。

6 月 17 日，孩子王公告稱，各方擬進一步明確業績承諾的相關約定，如業績承諾期的三個會計年度累計的業績補償款為負值，應視為業績補償款總金額為人民幣 0 元，上市公司無需向轉讓方支付任何費用。

如果說孩子王高價收購母嬰龍頭企業樂友國際，是為了提振低迷業績，補充在北方空缺的市場；那么在業績接連虧損的情況下，一筆溢價220%的收購，真的能拯救“孩子王”的營收和股價嗎？

2022年，孩子王營收85.20億元，同比減少5.84%；歸屬凈利潤1.22億元，同比減少39.44%。

2020-2022年，孩子王的凈利潤持續下滑，營收分別為83.55億、90.49億、85.2億元，凈利潤分別為3.9億、2.02億、1.22億元，凈利率已從2020年的4.68%下降至2022年的1.41%。

據孩子王測算，若收購完成，預計將產生不低于7.75億元的商譽。對于凈利潤持續下滑、業績承壓的孩子王來說，7.75億元并非是小數目！

6月30日，孩子王收到公司持股5%以上股東HCM KW(HK) Holdings Limited (“HCM”)出具的告知函，HCM于2023年5月4日至2023年6月30日期間累計減持孩子王股份1113.51萬股，在上述期間內，HCM累計減持公司股份達到1%。

其實，在業績接連虧損下，孩子王是希望通過收購對手來抱團取暖，但從投資者的反應以及當前樂友的業務狀況來看，更像是背上了一個更為沉重的包袱，對賭協議承諾的指標實現難度很大，在如果實現不了，對雙方的打擊都會是巨大的。

與其定這些不切實際的目標，不如花更多的資源和精力尋求業務轉型，包括運用模式的改革升級，可顯然孩子王這點做的還不夠！

肆

過去幾年，母嬰零售行業隨處可見“漸進式創新”和“躍變式革新”，例如，從“小而美”到“大而全”的門店形態轉變，從“做深單一零售”到“做強零售服務一體化”的經營業務轉變，從“有貨就買、隨口就來”到“精選嚴選、專業賦能”的銷售模式轉變......

行業的躍遷與升級，總要有一個改革先鋒，這里孩子王是值得擁有姓名的。

2009年7月，孩子王創立于中國南京，以“商品+服務+社交”的商業模式運作。同年12月，孩子王第一家門店在南京建鄴萬達旗艦店開業，經營面積達8000平方，是當時國內最大的母嬰童主題店。

此后孩子王延續“大店”風格，2015年，孩子王門店已經破百；同時企業正式推出線下線上全渠道戰略布局，并上線第一版官方APP商城。

2016年12月，孩子王成功掛牌新三板，總市值突破140億元，一舉躋身新三板非金融類企業前十強。

2021年10月，孩子王登陸創業板上市，上市首日股價上漲超300%，市值達250億元，成為A股母嬰市值之王。

可隨著發展壯大，孩子王開始“不聽話”了，產品屢屢被曝出問題，頻被處罰消費者投訴多，股價下跌嚴重，業績低迷不振...

據中國基金報，網絡平臺上對孩子王產品質量的投訴較多，其中產品質量問題占到半壁江山。涉及問題有嬰幼兒輔食變質、嬰兒米粉過期、孕婦Dha產品過期、嬰兒奶粉結塊受潮、隔離霜疑似假貨等。

孩子王因產品質量問題多次被相關部門處罰。公司的招股書披露，2018年-2020年，孩子王及其分子公司受到罰款以上的行政處罰分別為22項、12項、16項，處罰原因多為銷售不合格商品。

因產品不合格公司還多次被處罰，21年8月上海孩子王兒童運動鞋被抽查出不合格，遭到松江區市監部分處罰。去年1月，貴州省市監局公布了13批次不合格嬰幼兒服裝，就有2批次出自貴州孩子王。

產品屢屢曝出問題的孩子王業績也不佳，而且剛剛上市就大變臉。

財報顯示，2021 年和2022 年，孩子王營收增幅分別為 8.3%、-5.84%；凈利潤增幅分別為-48.44%、-39.44%。

2022年一季報，公司直接虧損3244萬，四季度虧損2790萬，此情況下，公司股價從高點的27.16元/股，下跌到12.95元/股，已然腰折。

今年一季度，孩子王實現營收 20.96 億元，同比下滑 0.62%。這已經是孩子王連續第 6 個季度出現同比下滑。扣非后凈虧損 427.9 萬，已出現連續兩個季度虧損。

截止2023年7月19日收盤，孩子王股價報10.88元/股，最新市值121億。

新生兒出生率下滑，人口紅利逐漸減退，已經是不爭的事實，此外，賽道競爭激烈，消費渠道偏好復雜多變也是母嬰用品公司不得不面對的情況，這也是孩子王除了上述情況外，目前要面臨的最大問題！

參考資料：

《孩子王收購樂友國際被監管問詢 逆勢擴張面臨多重挑戰》，鰲頭財經

《孩子王豪擲10億，溢價200%收購關聯方公司，增長從何而來？》，經濟觀察網

《孩子王凈利潤巨降下的10億收購，類對賭承諾是良藥還是“毒藥”？》，港灣商業觀察

《下架！知名母嬰品牌孩子王產品不合格，部分涉嫌假冒，網友：這下搞大了！》，中國基金報