來源 | 投資家（ID：touzijias）

作者 | 趙思蕊

最近，核酸檢測企業(yè)扎堆IPO 的現(xiàn)象引發(fā)輿論熱議，也引起監(jiān)管重視。

實際上，在疫情時期，除了核酸檢測企業(yè)賺得盆滿缽滿，賣口罩的公司也著實賺了不少。

與核酸檢測企業(yè)類似，靠賣口罩帶動業(yè)績騰飛的企業(yè)，也著急IPO 上市分一杯羹，本文主角健爾康就是其中一員。

日前，健爾康更新招股書，擬于上交所主板上市，公司預計募資7.2 億元，分別用于高端醫(yī)用敷料和無紡布及其制品項目、研發(fā)中心建設項目、信息化系統(tǒng)升級改造項目和補充流動資金。

一

健爾康創(chuàng)建于1999 年，公司專注一次性醫(yī)用敷料、衛(wèi)生消毒用品、日常護理用品研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。

目前，健爾康產(chǎn)品包括手術耗材類、傷口護理類、消毒清潔類、防護類、高分子類、非織造布類六大類產(chǎn)品，超100 個品種，覆蓋醫(yī)用敷料、醫(yī)療感控和健康生活消費品三大領域。

值得一提的是， 健爾康的防護類產(chǎn)品主要包含口罩、防護服及隔離面罩，其中口罩為拳頭產(chǎn)品。

2020 年，新冠疫情在全球蔓延開來，“一罩難求”的局面在國內(nèi)及世界范圍內(nèi)上演，健爾康趁機擴大口罩等防疫物資的生產(chǎn)。

由于健爾康自有口罩機產(chǎn)能不足，且市場上口罩機短缺，2020 年2 月初公司曾向關聯(lián)方湖北聯(lián)賽租賃6 臺口罩機用以生產(chǎn)。

后來，隨著國內(nèi)疫情逐漸得到控制以及新購置的口罩機陸續(xù)到位，健爾康于2020 年3 月末至4 月上旬陸續(xù)歸還向湖北聯(lián)賽租賃的口罩機，合計支付租賃費用4266.64 萬元。

事實證明，健爾康這次賭對了。招股書顯示，2020 年，健爾康實現(xiàn)營收16.23 億元，同比暴漲116.76% ；實現(xiàn)凈利潤3.84 億元，同比暴漲457.65% 。

在2020 業(yè)績大爆發(fā)的背后，口罩功不可沒。當年防護類產(chǎn)品（主要為口罩）為健爾康貢獻7.82億元收入，占公司主營業(yè)務收入的比重為48.44% ，撐起了公司營收的“半邊天”。

健爾康在招股書中坦言，主要原因是2020 年新冠疫情在全球范圍內(nèi)爆發(fā)，口罩等防疫物資市場需求短期內(nèi)急劇增加，由于社會產(chǎn)能供給不足，上游原材料價格大幅上漲，2020 年口罩平均售價漲幅高達164.5% ，公司口罩銷售規(guī)模大幅增長。

作為對比，我們回顧了健爾康上一年度的整體表現(xiàn)。2019 年，健爾康實現(xiàn)營收7.49 億元，實現(xiàn)凈利潤0.69 億元。其中，防護類產(chǎn)品收入不足1000 萬元，占主營業(yè)務收入的比重不足2% 。

再看一下首要“功臣”口罩的銷量變化。2019 年，健爾康的口罩銷量為2016.64 萬元，2020年公司的口罩銷量達到6.37 億片，足足翻了31 倍。

可以說，正是押中了口罩賽道，才有了健爾康2020 年業(yè)績“華麗變身”的結(jié)果。

但進入后疫情時代，隨著社會產(chǎn)能供給提高及原材料價格回落，口罩等防疫物資的價格逐步下降直至恢復正常水平，而且隨著防疫物資產(chǎn)能擴張及市場競爭加劇，口罩等防疫物資的價格可能會進一步下降。

當多重因素疊加生效，健爾康的業(yè)績很快便被“打回原形”。2021 年，健爾康實現(xiàn)營收7.82 億元，同比下滑51.83% ；實現(xiàn)凈利潤1.32 億元，同比下滑65.74% 。

2021 年及2022 年上半年，健爾康口罩的降價幅度分別為71.82% 、46.65% ，因疫情飛上枝頭變鳳凰的口罩，在后疫情時代直接跌落神壇。

由此可見，因新冠疫情引起的業(yè)績增長具有偶發(fā)性，健爾康的業(yè)績存在大幅波動的風險。

二

健爾康在官網(wǎng)宣傳中表示，公司擁有數(shù)十條行業(yè)領先的自動化產(chǎn)線，生產(chǎn)環(huán)境達到國際標準，公司具備突出的規(guī)模化、自動化、信息化生產(chǎn)優(yōu)勢，是中國專業(yè)的醫(yī)用敷料制造商與出口商。

經(jīng)過23 年的積累，健爾康已經(jīng)搭建了“國內(nèi)+ 國外”、“線上+ 線下”、“院線+ 藥房”的全方位營銷平臺。

在國內(nèi)，健爾康銷售網(wǎng)絡已覆蓋全國31 個省市自治區(qū)，目前超過5 萬家藥房在售其產(chǎn)品；在國外，健爾康產(chǎn)品遠銷美洲、歐洲、亞洲、中東、非洲，尤其在美國、歐洲市場已墊定了穩(wěn)定的市場地位。

財務數(shù)據(jù)顯示，健爾康的收入主要來源于境外。2019年至2022 年上半年，健爾康外銷收入占比分別為82.97% 、54.65% 、83.43% 、78.99% ，占比極高。

但出口外銷猶如一把雙刃劍，相關影響讓健爾康“喜憂參半”。

喜的是，健爾康可以享受出口退稅政策。報告期內(nèi)，健爾康收到的出口退稅金額分別為6463.98 萬元、4091.33 萬元、5669.00 萬元、2683.16 萬元，有利于增厚公司利潤。

不過，健爾康在招股書中提及，公司的企業(yè)所得稅稅率取決于是否被認定為高新技術企業(yè)，且每三年進行一次復審。

具體來看，2019 年、2021 年和2022 年上半年，健爾康被認定為高新技術企業(yè)，可以享受15% 的所得稅優(yōu)惠稅率；2020 年，健爾康未被認定為高新技術企業(yè)，當年按照25% 的企業(yè)所得稅稅率繳納稅款。

以上不難看出，健爾康的收入依賴出口銷售，且出口退稅金額不少，倘若未來出口退稅率發(fā)生變化，將在一定程度上影響公司毛利。

憂的是，健爾康要承受匯率波動風險，甚至被動接受海外客戶應收賬款難以回收的結(jié)果。

報告期各期末，健爾康的應收賬款賬面金額分別為3.04 億元、2.81 億元、2.84 億元、3.22 億元，占營收比例分別為40.56% 、17.33% 、36.26% 、31.24% ，占比較高。

其中，健爾康的應收賬款計提壞賬準備金額分別為1.67億元、1.54 億元、1.49 億元、1.57 億元，約占各期應收賬款賬面余額的50% 左右。

值得注意的是，截至2022 年6 月30 日，健爾康的應收賬款計提壞賬準備金額達到1.57 億元，其中1.49 億元為按照單項計提的壞賬準備，預期信用損失率達到100% 。

健爾康表示，主要系對古巴客戶歷史累計欠款單項計提的壞賬準備。

據(jù)招股書披露，2014 年至2017 年健爾康對古巴客戶銷售古巴棉和紗布卷，2016 年首次出現(xiàn)信用證違約的情形，2017 年和2018 年大面積違約，截至2018 年末，健爾康對古巴客戶相關應收賬款全額計提壞賬準備。

三

健爾康向海外銷售產(chǎn)品，主要采用OEM （代工）模式根據(jù)客戶訂單組織生產(chǎn)和銷售，主要客戶為境外大型醫(yī)用敷料品牌商。

有業(yè)內(nèi)人士指出，OEM 貼牌代工模式下，國內(nèi)廠商負責生產(chǎn)產(chǎn)品，境外品牌商再貼上自己的商標進行銷售，由于產(chǎn)品并非以自有品牌銷售，境外產(chǎn)品銷售毛利率明顯低于境內(nèi)毛利率，而境內(nèi)自有品牌對業(yè)績的拉動非常有限，從而影響公司整體利潤。

報告期內(nèi)，健爾康的毛利率分別為23.12% 、46.06% 、23.61% 、22% ，而以穩(wěn)健醫(yī)療、奧美醫(yī)療、振德醫(yī)療為代表的可比公司毛利率平均值分別為39.2% 、49.41% 、38.27% 、39.04% ， 健爾康的毛利率明顯低于行業(yè)均值。

除了盈利能力有待加強外，健爾康在管理層面也存在一些問題。

報告期內(nèi)， 健爾康變更兩任財務總監(jiān)。 其中，何小陽自 2020 年10 月27 日起擔任健爾康財務總監(jiān)，大概半年后離職。健爾康給出的解釋是，何小陽“因個人身體及家庭原因”離職。

監(jiān)管也注意到了這一點，要求健爾康說明兩任財務總監(jiān)是否與公司存在糾紛或潛在糾紛，是否存在其他爭議，離職后就職去向。

健爾康會計師事務所也經(jīng)歷了兩次變動。監(jiān)管要求健爾康說明，會計師頻繁變動的原因與合理性，是否存在潛在糾紛，并要求說明相關內(nèi)控是否建立健全并執(zhí)行有效。

此外， 健爾康還少繳員工社保及公積金， 報告期內(nèi)醫(yī)療保險的繳納比例分別為 57.81% 、78.23% 、83.91% 、84.74% ，住房公積金的繳納比例分別為0.00% 、72.55% 、83.98% 、84.61% 。

本次IPO ，健爾康計劃募資7.2 億元，其中部分資金將用于高端醫(yī)用敷料和無紡布及其制品項目，外界質(zhì)疑其合理性。

在疫情爆發(fā)期，健爾康就對相關生產(chǎn)線進行了擴建。2020 年，健爾康的口罩、酒精片、水刺無紡布的產(chǎn)能分別為207.38% 、155.63% 、149.53% ，屬于加班加點滿負荷生產(chǎn)狀態(tài)。

當時，很多防疫物資生產(chǎn)企業(yè)都在加班加點搞生產(chǎn)，健爾康的滿負荷生產(chǎn)狀態(tài)是行業(yè)普遍現(xiàn)象。畢竟賺錢的機會就擺在眼前，誰也不想錯過這趟快班車。

但到了2021 年，隨著疫情逐漸得到控制，事情呈現(xiàn)出另一番景象。

招股書顯示，2021 年，健爾康的口罩、酒精片、水刺無紡布三項業(yè)務的產(chǎn)能利用率大幅下降，分別為38.53% 、81.59% 、89.5% ，2022 年上半年則分別為46.74% 、63.69% 、41.09% 。

在產(chǎn)能利用率大幅下降的前提下，健爾康仍堅持募資擴產(chǎn)，這波操作的合理性確實值得推敲。

最近，核酸檢測企業(yè)扎堆IPO 的現(xiàn)象，引發(fā)社會面廣泛關注，也引起監(jiān)管重視。在核酸檢測企業(yè)一邊造假、一邊IPO 的割裂情況下，監(jiān)管從嚴審核，對其踩下了“急剎車”。

往大了說，賣口罩與核酸檢測類似，都屬于享受了疫情紅利，靠防疫需求賺了一筆快錢。如今，疫情紅利迅速消退，賣口罩的企業(yè)也將遭受業(yè)績波動風險。

在此背景下，健爾康急于IPO 上市募資，以支持后續(xù)發(fā)展屬于意料之中。不過，當核酸檢測企業(yè)IPO 從嚴審核已成定論，健爾康的IPO 之旅又該何去何從呢？