來源 | 投資家（ID：touzijias）

作者 | 劉曉月

一

地主家也沒有余糧了，

LP們開始“臨陣變卦”

這屆GP真的太難了，不僅要服務(wù)好“金主爸爸”，連他們的兒子也要服務(wù)好。

目前在投資圈，正在興起一股“為LP孩子賦能”的風(fēng)氣。有的開始做游學(xué)項目，幫LP的孩子留學(xué)。有的讓LP的孩子來自家機構(gòu)實習(xí)，給他們學(xué)歷鍍金。有的還帶著LP和家人們?nèi)ド衬矘洌贿吢糜我贿咉w驗公益。

有投資人對此評價：“GP正在把服務(wù)好LP這句口號努力落到實處。”

而這背后的驅(qū)動力就是——現(xiàn)在的錢真的太難拿了。

清科研究中心報告顯示，2022上半年，在疫情反復(fù)、資本市場環(huán)境變化等因素的持續(xù)影響下，募資市場活躍度呈現(xiàn)走低趨勢，新募基金數(shù)量2701支，同比下滑7.2%，披露募集金額7724.55億元，同比下降10.3%。

實際情況可能要更為寒冷，因為有的LP雖然承諾投資了，但是可能隨時會因“大環(huán)境變化”“賽道遇冷”“資金流動性太差”等原因撤資，讓GP們猝不及防。

今年8月26日，休閑食品上市公司來伊份召開董事會，審議通過了《關(guān)于終止參與對外投資消費產(chǎn)業(yè)基金的議案》，決定終止參與對外投資消費產(chǎn)業(yè)基金事項未涉及關(guān)聯(lián)交易。

一年前，來伊份擬作為LP出資3493萬元參投一支7000萬元規(guī)模的消費產(chǎn)業(yè)基金，現(xiàn)在因為“因宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化及行業(yè)競爭態(tài)勢發(fā)生變化。為維護公司及廣大股東的利益，經(jīng)審慎考慮，公司及基金合伙各方一致決定暫不設(shè)立該基金。”

主要出資者都撤了，這筆基金的未來命運也十分堪憂。

實踐中，LP突然撤資，導(dǎo)致基金整體夭折的情況也并非個例。有的機構(gòu)表示，在眼看新基金募資馬上就要首關(guān)之時，一家重要LP突然變卦，不參與出資了。這導(dǎo)致其他原本計劃出資的LP，看到前面LP出現(xiàn)狀況，也不想出資了，最后整個新基金也就泡湯了。

“估計大部分GP都被LP不按時打款傷害過。”今年以來，由于宏觀經(jīng)濟環(huán)境、新冠疫情沖擊等多重因素的影響，LP臨陣變卦的現(xiàn)象不斷增多，尤其是民營LP和高凈值個人出資受到影響最大，“可能他們自己也沒錢了。”

有資深人士直接指出：“目前市面上官宣募資的GP，多半是所謂的call款，看似募了10億、20億的，實際賬上一分錢也沒有，項目到了才有資金。”

對于這種LP臨陣變卦的情況，GP只能“敢怒不敢言”。雖然理論上可以拿著協(xié)議去上訴，但是沒人真的會這么做，只能默默承受一切，提前做好PLAN B。

二

LP不再相信賬面浮盈，

有的開始要求對賭

業(yè)內(nèi)常常把GP與LP的關(guān)系調(diào)侃為“夫妻關(guān)系”，不僅僅是諧音梗那么簡單，還有潛在的原因是：既可能柔情蜜意，也可能貌合神離，還可能不歡而散。

而雙方的關(guān)系到底如何，主要是看“GP把LP服務(wù)的怎么樣”，除了給LP到場時拉橫幅列隊歡迎、給LP的孩子找工作之外，最最核心的因素，其實是GP有沒有給LP賺到錢。

在幾年前，兩邊關(guān)系還是非常甜蜜的。2015年是互聯(lián)網(wǎng)的黃金年代，催生了一批一批的造福神話，獨角獸們的估值不斷刷新著記錄，讓LP沉浸在賬面浮盈的美夢之中，掏錢要多爽快就有多爽快。

但是，市場上大批項目是靠賺投資人的錢而非是賺用戶的錢存活，熱潮之后是泡沫翻涌。然而，大家彼此心中都有一條心照不宣的潛規(guī)則——基金募集靠關(guān)系，項目獲取靠抬價，盡職調(diào)查靠審計，風(fēng)險控制靠對賭，投資勇氣靠合投，投后管理靠放羊，GP收益靠管理費，LP賺錢靠運氣。

然而，美夢終有醒來的那一天，加之新冠疫情、美國加息等一系列黑天鵝事件刺激，獨角獸紛紛獻出了“毒角獸”的原形，投資人這才發(fā)現(xiàn)——“全都是泡沫”。那些好看的賬面數(shù)字，轉(zhuǎn)化為實際往往會大打折扣，甚至由于項目的暴雷而陷入虧損。

天使投資人麥剛坦言，作為LP,過去十多年在一級市場我投資了一些基金。可能是我運氣不好,基金業(yè)績不是很理想。

一位創(chuàng)投大佬表示，2020年有家知名基金給LP的賬面回報是12倍。但到2021下半年，這一數(shù)字變成了3.5倍，今年上半年再看，只剩下不到2倍的回報。

其實賽富亞洲投資基金創(chuàng)始管理合伙人閻焱，早在幾年前的清科年會上就預(yù)言過：很多VC/PE不僅不能賺錢，可能連本金都收不回來。如今，一語成讖。

吃了大虧的LP，變得聰明起來。他們不再相信IRR的“紙面富貴”，而是以DPI為首要關(guān)注。（注：投入資本分紅率，即LP拿到的現(xiàn)金回報。IRR則是基金的內(nèi)部收益率，直接點說就是賬面浮盈。）

LP在面見GP時直截了當(dāng)表示“你要繼續(xù)和我談IRR，不談DPI，那就只能說我們比較謹慎了。”

東方富海董事長、創(chuàng)始合伙人陳瑋表示，在中國，五年左右的基金DPI最好大于1，若是不大于1，那么每年的LP會議就要開成批斗會了。（注：當(dāng)DPI等于1時是損益平衡點，代表成本已經(jīng)收回；大于1時，說明LP獲得超額收益；而小于1時則說明LP沒有收回所有成本；等于0就是沒有任何收益。）

LP們終于明白，錢只有落袋才能為安。有些謹慎的投資者，開始要求與GP簽署對賭協(xié)議。不指望帶來“超額回報”，起碼得“保全本金”。

對賭，以往常見于投資方與項目方之間，這是投資機構(gòu)為減少投資風(fēng)險、保護自身利益常用的手段。像當(dāng)年王思聰就栽在了這個方面，因為“對賭協(xié)議”，不得不吞下20億窟窿。

此前GP與LP簽對賭，幾乎可以說是聞所未聞。有VC聽到這一消息后，氣憤表示“說好的投資者自負風(fēng)險呢？”

還有投資人表示，“這是壞了規(guī)矩。”這會導(dǎo)致GP收益與責(zé)任不成正比，私募投資不再是GP與LP風(fēng)險共擔(dān)的行業(yè)，而變成了GP獨擔(dān)全部風(fēng)險、LP旱澇保收、盡享全部收益的行業(yè)。

不過，有業(yè)內(nèi)人士表示，GP與LP對賭沒什么好大驚小怪的。“GP在要求公司對賭的時候，怎么就沒想到自己也會有這一天呢？”

三

當(dāng)老牌VC開始裁員，

洗牌期加速展開

無論如何，VC/PE行業(yè)已經(jīng)來到了洗牌和分化的十字路口。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至2022年8月末，提交私募基金管理人登記申請的機構(gòu)245家，辦理通過的機構(gòu)155家，協(xié)會中止辦理42家相關(guān)機構(gòu)的私募基金管理人登記申請，注銷私募基金管理人180家。

有創(chuàng)投大佬曾經(jīng)說過，對三分之二的VC來說，他們的第一支基金也將是他們的最后一支基金。

從業(yè)人士已經(jīng)明顯感覺到了市場的蕭瑟之風(fēng)。此前已有新聞報道，一家百億人民幣規(guī)模的老牌機構(gòu)因為募資不順利已經(jīng)裁了不少員。有知名VC“消費組全部被裁，TMT組優(yōu)化并轉(zhuǎn)去看科技”。

有媒體采訪調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，相當(dāng)一部分投資機構(gòu)的底層員工每月工資不到5000元，一些投資人的本職工作收入甚至只占其全部收入來源的20％。

尤其是教育、TMT、新消費等遇冷賽道，投資人的日子更加難過。就連一些之前混的風(fēng)生水起的知名投資人也不得不下場做起了副業(yè)，比如專注于投資教育行業(yè)的藍象資本，其創(chuàng)始人寧柏宇在雙減后就開啟了直播賣課賺錢模式。

從49800元的寧柏宇私董會，8800的創(chuàng)業(yè)24課，到999元的高效融資7步法。有網(wǎng)友