近日，專注于開發(fā)用于治療結(jié)構(gòu)性心臟病介入產(chǎn)品的寧波健世科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱健世科技）開啟招股。根據(jù)公告顯示，健世科技全球發(fā)售股份807.64萬(wàn)股，招股期自9月23日-9月28日，招股價(jià)格區(qū)間為26.7港元-28.8港元，每手200股，一手入場(chǎng)費(fèi)5818.06港元，中金公司與花旗為聯(lián)席保薦機(jī)構(gòu)，10月10日正式登陸港交所。

據(jù)市場(chǎng)消息，健世科技首日招股獲得熱烈反響，國(guó)際配售與公開發(fā)售認(rèn)購(gòu)首日均已超額認(rèn)購(gòu)。在市場(chǎng)震動(dòng)期中，健世科技是否值得一觀？

獲眾多知名投資機(jī)構(gòu)青睞

從公司的過(guò)往融資經(jīng)歷來(lái)看，健世科技作為結(jié)構(gòu)性心臟病介入治療領(lǐng)域的佼佼者，不僅獲得知名PE/VC機(jī)構(gòu)認(rèn)可，同時(shí)也有同業(yè)的背書，來(lái)頭不小。

健世科技積累了高瓴資本、春華資本、中金公司、國(guó)壽大健康、人保股權(quán)、Cormorant、農(nóng)銀國(guó)際、華夏基金、光遠(yuǎn)投資、金浦健康基金、辰德資本、比鄰星創(chuàng)投等專業(yè)投資機(jī)構(gòu)股東。專注于先進(jìn)微創(chuàng)介入醫(yī)療設(shè)備的先健科技（1302.HK）將作為本次發(fā)行的基石投資者。

長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，豐富的股東構(gòu)成將更有利于健世科技獲得來(lái)自股東的技術(shù)、管理方法、產(chǎn)業(yè)鏈資源、金融系統(tǒng)資源支持，實(shí)現(xiàn)公司資源整合以供長(zhǎng)久運(yùn)營(yíng)，支撐公司研發(fā)成果商業(yè)化轉(zhuǎn)換。

圖表一：健世科技當(dāng)前股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股書，格隆匯整理

創(chuàng)新研發(fā)，著眼全球

為何多家知名機(jī)構(gòu)能夠看中健世科技？筆者認(rèn)為，可以從公司基本面，政策面以及行業(yè)面三個(gè)維度來(lái)探究其背后的長(zhǎng)線投資邏輯。

首先，從基本面上來(lái)看健世科技資質(zhì)優(yōu)秀，國(guó)際化創(chuàng)新能力強(qiáng)，具有稀缺性。

從產(chǎn)品管線上來(lái)看，公司針對(duì)不同類型結(jié)構(gòu)性心臟病（包括三尖瓣疾病、主動(dòng)脈瓣疾病、二尖瓣疾病及心力衰竭）研發(fā)出一系列治療解決方案，在研產(chǎn)品共計(jì)10款，均為公司自主創(chuàng)新研發(fā)，聚焦在長(zhǎng)期未被滿足的臨床需求。

圖表二：健世科技產(chǎn)品管線圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股書，格隆匯整理

 1. LuX-Valve：潛在世界首批、中國(guó)首款商業(yè)化經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣置換產(chǎn)品

LuX-Valve是健世科技為重度三尖瓣返流及高手術(shù)風(fēng)險(xiǎn)患者而設(shè)計(jì)的自主研發(fā)的第一代經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣置換系統(tǒng)。因三尖瓣的環(huán)狀部位較大，且三尖瓣的瓣葉更為脆弱又無(wú)穩(wěn)定的相連結(jié)構(gòu)，人工生物瓣難以錨定至目標(biāo)位置，因而現(xiàn)今市場(chǎng)上并無(wú)成熟有效的三尖瓣返流治療方法。健世科技自主研發(fā)出全球首創(chuàng)的室間隔錨定技術(shù)、采用創(chuàng)新的多維度固定設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)完全不依賴徑向支撐力的人工瓣膜固定方式。

鑒于技術(shù)創(chuàng)新，LuX-Valve于2019年被納入國(guó)家藥監(jiān)局創(chuàng)新產(chǎn)品綠色通道，同年健世科技在加拿大成功完成兩例臨床手術(shù)，驗(yàn)證了這款產(chǎn)品在不同種族人群中的安全性和有效性。2021年LuX-Valve獲得了美國(guó)FDA突破性器械的認(rèn)定，成為國(guó)內(nèi)心臟瓣膜疾病治療領(lǐng)域首款獲此認(rèn)定的自研醫(yī)療器械。此外，LuX-Valve的臨床資料也被ESC（歐洲心臟病學(xué)會(huì)）/EACTS（歐洲心胸外科協(xié)會(huì)）指南所引用，實(shí)現(xiàn)中國(guó)國(guó)產(chǎn)醫(yī)療器械引領(lǐng)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。健世科技2022年完成了第二代產(chǎn)品LuX-Valve Plus在中國(guó)的可行性臨床試驗(yàn)，目前全國(guó)確證性臨床研究也已開始啟動(dòng)患者入組工作，亦正在啟動(dòng)海外臨床試驗(yàn)。

截至最新，LuX-Valve及LuX-Valve Plus是中國(guó)僅有的已知正在處于臨床試驗(yàn)階段的經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣置換在研產(chǎn)品。而目前全球亦僅有3款產(chǎn)品（包括健世科技的LuX-Valve及LuX-Valve Plus）進(jìn)入到確證性臨床階段。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，鑒于LuX-Valve為世界首款完成確證性臨床試驗(yàn)受試者入組的在研產(chǎn)品，預(yù)期其將成為首批獲準(zhǔn)全球商業(yè)化的經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣置換產(chǎn)品之一。因三尖瓣解剖結(jié)構(gòu)復(fù)雜，介入瓣膜研發(fā)難度大，對(duì)后來(lái)者的門檻高，若LuX-Valve率先獲批上市，健世科技將能享有較長(zhǎng)一段時(shí)間的市場(chǎng)獨(dú)占期，獲得明確的營(yíng)收利潤(rùn)及占有市場(chǎng)份額阻礙后來(lái)者競(jìng)品競(jìng)爭(zhēng)。

圖表三：LuX-Valve Plus人工瓣膜及輸送系統(tǒng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：公開宣傳資料，格隆匯整理

 2. Ken-Value：經(jīng)導(dǎo)管主動(dòng)脈瓣置換產(chǎn)品，差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著

Ken-Valve是健世科技為治療重度主動(dòng)脈瓣返流（或與主動(dòng)脈瓣狹窄合并）而設(shè)計(jì)的自主開發(fā)的第一代經(jīng)導(dǎo)管主動(dòng)脈瓣置換系統(tǒng)。

當(dāng)前市面上的存量產(chǎn)品適應(yīng)癥大多數(shù)是面向主動(dòng)脈瓣狹窄，因設(shè)計(jì)差異并不適用于主動(dòng)脈瓣返流，僅有少量競(jìng)品能與Ken-Valve競(jìng)爭(zhēng)。而當(dāng)前主動(dòng)脈瓣返流患者群體遠(yuǎn)高于主動(dòng)脈瓣狹窄，因而Ken-Valve擁有著一個(gè)較大的市場(chǎng)空間，同時(shí)又不需要在主動(dòng)脈瓣狹窄與眾多競(jìng)品競(jìng)爭(zhēng)。在已知的競(jìng)品中，Ken-Valve所采用的牛心包材質(zhì)在性能與耐用性上領(lǐng)先于采用豬心包材質(zhì)的競(jìng)品，因而Ken-Valve展現(xiàn)出較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

基于將主動(dòng)脈瓣返流納入適應(yīng)癥的所有經(jīng)導(dǎo)管主動(dòng)脈瓣置換在研產(chǎn)品的當(dāng)前臨床試驗(yàn)進(jìn)度，Ken-Valve有望成為中國(guó)第二款及世界第三款為治療重度主動(dòng)脈瓣返流（或合并主動(dòng)脈瓣狹窄）而設(shè)計(jì)的經(jīng)導(dǎo)管主動(dòng)脈瓣置換產(chǎn)品。

除了LuX-Valve、LuX-Valve Plus、Ken-Valve等核心產(chǎn)品外，健世科技目前還有多款適用于不同適應(yīng)癥的在研產(chǎn)品，包括三尖瓣修復(fù)夾JensT-Clip、新一代主動(dòng)脈瓣置換系統(tǒng)KenFlex、二尖瓣置換/修復(fù)系統(tǒng)各1款、二尖瓣修復(fù)夾、以及2款心衰介入治療產(chǎn)品。從產(chǎn)品覆蓋面來(lái)看，健世科技是國(guó)內(nèi)唯一一家在三尖瓣、二尖瓣和主動(dòng)脈瓣領(lǐng)域均有自主研發(fā)產(chǎn)品完成臨床人體植入的公司。

圖表四：健世科技主要產(chǎn)品構(gòu)成

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股書，格隆匯整理

總的來(lái)看，公司在全球化創(chuàng)新的大發(fā)展戰(zhàn)略中，執(zhí)行能力強(qiáng)。

作為全球化策略的第一步，健世科技于2019年便在加拿大進(jìn)行LuX-Valve的早期可行性臨床試驗(yàn)。從第二代經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣置換系統(tǒng)LuX-Valve Plus的海外進(jìn)程來(lái)看，試驗(yàn)前期已進(jìn)入加拿大，今年七月進(jìn)入法國(guó)，九月進(jìn)入德國(guó)。截至最新，公司已成功在美國(guó)為兩例三尖瓣重度反流患者完成了微創(chuàng)三尖瓣置換手術(shù)，寓意著正式拉開美國(guó)的臨床實(shí)踐序幕。公司未來(lái)亦計(jì)劃著在北美、歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家地區(qū)開展更多植入手術(shù)。隨著海外各地試驗(yàn)進(jìn)程的推進(jìn)，健世科技有望實(shí)現(xiàn)全球化的商業(yè)化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的出海。好的產(chǎn)品力是國(guó)產(chǎn)器械走出國(guó)門的基礎(chǔ)。健世科技憑借當(dāng)前領(lǐng)先的技術(shù)實(shí)力和管線布局，有望未來(lái)實(shí)現(xiàn)相當(dāng)高的海外收入比例。

圖表五：LuX-Valve Plus經(jīng)血管三尖瓣置換系統(tǒng)順利“出海”美國(guó)

數(shù)據(jù)來(lái)源：嚴(yán)道醫(yī)聲網(wǎng)，格隆匯整理

政策明確向好，長(zhǎng)期市場(chǎng)需求旺盛

其次，從政策面上來(lái)看公司研發(fā)所專注的領(lǐng)域相關(guān)政策面更加明朗清晰向好。

健世科技是一家圍繞著結(jié)構(gòu)性心臟病開發(fā)創(chuàng)新解決方案的醫(yī)療器械公司，核心產(chǎn)品為自主研發(fā)的經(jīng)導(dǎo)管介入醫(yī)療器械。在當(dāng)前政策環(huán)境下，創(chuàng)新醫(yī)療器械有較其他醫(yī)療細(xì)分領(lǐng)域更為明確的政策支持。

短期上來(lái)看，創(chuàng)新醫(yī)療器械暫不納入集采范圍，有效消除市場(chǎng)擔(dān)憂，為創(chuàng)新發(fā)展提供有力保障。

在過(guò)去數(shù)年的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)中，集采會(huì)對(duì)醫(yī)療各大細(xì)分領(lǐng)域帶來(lái)極大沖擊，使得公司單品利潤(rùn)及總體營(yíng)收產(chǎn)生不可預(yù)測(cè)的波動(dòng)。為應(yīng)對(duì)波動(dòng)，市場(chǎng)會(huì)給予公司更為保守的估值及更為悲觀的預(yù)測(cè)以防波動(dòng)屬于不利的方向。而國(guó)家醫(yī)保局針對(duì)創(chuàng)新醫(yī)療器械領(lǐng)域是否集采給予明確答復(fù)，暫不納入集采范圍，為創(chuàng)新產(chǎn)品開拓市場(chǎng)提供空間，對(duì)公司的估值能更有延續(xù)性，更易吸引市場(chǎng)中的潛在投資者。

中長(zhǎng)期來(lái)看，政策紅利具有延續(xù)性，相關(guān)重點(diǎn)扶持行業(yè)有望持續(xù)獲益。

生物醫(yī)藥本隸屬于我國(guó)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，在政策與資源上已獲得一定傾斜。而在《十四五醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃》中更是鼓勵(lì)創(chuàng)新醫(yī)療器械發(fā)展，明確提出“大力推動(dòng)創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)，醫(yī)療器械重點(diǎn)發(fā)展支架瓣膜等高端植入介入產(chǎn)品”。參考各地情況，獲政策支持的公司在研發(fā)投入，選址建廠，設(shè)備投入，稅費(fèi)減免、融資扶持、用工引智等環(huán)節(jié)都更容易獲得外部資源，將直接或間接促進(jìn)公司的健康發(fā)展。

最后，人口老齡化加速下，心臟病介入醫(yī)療器械需求端旺盛，有望迎來(lái)高速發(fā)展的黃金時(shí)代。

健世科技產(chǎn)品所面向的結(jié)構(gòu)性心臟病正在面臨市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)。隨著人口老齡化加速，結(jié)構(gòu)性心臟病在中國(guó)及全球范圍內(nèi)的患病率不斷攀升，其中瓣膜性心臟病是最常見的結(jié)構(gòu)性心臟病，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2021年全球有約2.214億名瓣膜性心臟病患者，其中約3750萬(wàn)名患者在中國(guó)。

鑒于介入治療的安全性與患者身體負(fù)擔(dān)較低的特點(diǎn)，結(jié)構(gòu)性心臟病介入醫(yī)療器械的需求正在快速上升，截至2021年全球市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)到83.3億美元。隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模開始展現(xiàn)，由2017年的人民幣4.14億元增加至2021年的人民幣20.01億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為48.3%。

以健世科技核心產(chǎn)品面向的中國(guó)經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣介入的市場(chǎng)為例，根據(jù)弗若斯特沙利文預(yù)測(cè)，2023年預(yù)計(jì)中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模為人民幣8560萬(wàn)元，將于2025年達(dá)到人民幣8.50億元，期間復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)215.2%。2030年市場(chǎng)規(guī)模更是有望達(dá)到人民幣203.12億元。

圖表六：中國(guó)經(jīng)導(dǎo)管三尖瓣介入的市場(chǎng)規(guī)模（2017年至2030年估計(jì)）

數(shù)據(jù)來(lái)源：弗若斯特沙利文，格隆匯整理

小結(jié)

健世科技秉持著獨(dú)立創(chuàng)新的研發(fā)態(tài)度，通過(guò)逾十年的深耕研發(fā)，形成了自身豐富的在研產(chǎn)品管線，核心產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)乃至全球都處于領(lǐng)先梯隊(duì)。產(chǎn)品技術(shù)結(jié)合政策、市場(chǎng)需求等外部?jī)?yōu)勢(shì)，吸引了眾多不同背景構(gòu)成的股東團(tuán)體，能夠?yàn)榻∈揽萍继峁┏渥愕耐獠抠Y源。隨著公司商業(yè)化進(jìn)程緊湊推進(jìn)，未來(lái)一兩年將會(huì)是公司商業(yè)化的爆發(fā)期，多款產(chǎn)品將會(huì)實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)外的同步商業(yè)化，即有望在未來(lái)產(chǎn)生充足的業(yè)績(jī)支撐公司做出更優(yōu)的資本市場(chǎng)表現(xiàn)。