近來，資本市場投資者關系管理（下稱“投關”）方面政策頻出。4月11日證監會、國資委、全國工商聯發布《關于進一步支持上市公司健康發展的通知》；4月15日，證監會發布《上市公司投資者關系管理工作指引》（下稱《指引》），這也是證監會在2005年舊版指引基礎上修訂、完善和征求意見后，時隔17年后正式推出的新版本；5月15日，上海證券交易所、深圳證券交易所、北京證券交易所、中國上市公司協會聯合發布《“加強投資者關系管理 助推上市公司高質量發展”倡議書》。監管層的接連出招和呼吁，反映出其對于上市公司投關工作的重視，也預示著注冊制下上市公司投關工作掀開新篇章。

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《指引》明確更多投關細則

重在提升企業整體價值

2005年版《指引》誕生之時，資本市場正面臨股權分置改革的大背景。在這樣的背景下，該《指引》旨在讓非流通股東和流通股東之間進行積極有效溝通，因此描述投關工作目的處曾有一句表述是“為了實現公司整體利益最大化”。今年出臺的《指引》則是應資本市場新變革而生。如今資本市場環境已發生巨大變化，注冊制時代來臨，舊版本的《指引》在適用性上已經難以與現階段資本市場的發展特點和上市公司投關工作要求相匹配，證監會在征求市場意見后正式出臺了新版本的《指引》。

《指引》在內容部分對60%的條款進行了不同程度的修訂，上市公司投關將進一步圍繞價值提升發揮重要作用和功能。其對投關定義中強調：“提升上市公司治理水平和企業整體價值，并實現尊重投資者、回報投資者、保護投資者目的。”

值得注意的是，《指引》的核心就是“以信息披露為核心”，全面貫徹注冊制下提高上市公司質量的新要求，除了進一步明確投關的定義、適用范圍，還將其原有的六大原則（即充分披露信息原則、合規披露信息原則、投資者機會均等原則、誠實守信原則、高效低耗原則和互動溝通原則）調整為合規性原則、平等性原則、主動性原則和誠實守信原則等四條基本原則。尤其是主動性原則指出，上市公司應當主動開展投關活動，聽取投資者意見建議，及時回應投資者訴求。

《指引》呼應了多層次資本市場建設和制度型開放要求，進一步增加和豐富投資者關系管理的內容及方式，指出上市公司應當多渠道、多平臺、多方式開展投關工作。在渠道選擇上，在傳統溝通渠道基礎上，新增網站、新媒體平臺、投資者教育基地等新興渠道；鼓勵公司采取多樣性投資者溝通交流方式，包括股東大會、投資者說明會、路演、分析師會議、接待來訪、座談交流等方式；鼓勵建立與投資者重大事件溝通機制。尤其值得注意的是，《指引》對網絡溝通渠道建設給出了建議和要求，上市公司可以通過公司官網開設投資者關系專欄，收集并及時發布投關相關信息。其中特別談到，鼓勵上市公司通過新媒體平臺開展投關活動，并對投資者說明會的召開情形和要求作出專條規定，指出存在現金分紅未達到相關規定、終止重組、存在未披露重大事件以及重大事件受到市場高度關注或者質疑等情形，需召開投資者說明會。

《指引》明確上市公司投資者關系管理工作的八大主要職責，將上市公司環境、社會和治理（ESG）納入職責范圍，在溝通內容中增加上市公司ESG信息作為和投資者溝通的主要內容，并要求上市公司需要和投資者進行溝通和說明企業正在或者可能面臨的風險和挑戰。這意味著A股ESG信息披露將逐步常態化。據悉，滬深交易所逐漸將ESG信息披露納入考核，北交所也表示要完善符合中小企業特點的ESG信披要求。另據中國上市公司協會最新統計數據顯示，共有1408家上市公司在今年的財報期披露了獨立的社會責任報告或ESG報告，還有4660上市公司在年報中披露了履行社會責任、加強環境保護、助力鄉村振興的相關信息。可以預期，上市公司投關中ESG內容的分量或將持續加重。

此外，《指引》進一步明確上市公司投關的組織和實施，強化上市公司“關鍵少數”的主體責任，除董事會秘書、專門人員外，對上市公司控股股東、實際控制人以及董事、監事、高級管理人員應當高度重視、積極參與和支持投關工作。尤其指出，一般情況下董事長或總經理應當出席投資者說明會，不能出席的應當公開說明原因。同時持續強化監管和行業約束，指出證監會及派出機構、證券交易所、上市公司協會等自律組織和投資者保護機構，可以對上市公司投關狀況進行評估評價和監管，以促進上市公司不斷提升投關水平。

上市公司借助資本市場平臺不斷做大做強，需要重視投資者和溝通，積極加強投資者對公司業務發展的深入理解，樹立投資者信心，提高上市公司抗風險能力。為此，投關領域服務產品也在不斷升級，從硬件上面來說，路演、調研、直播平臺已經比較普及，投資者線上交流變得更加頻繁。據統計，2022年年報發布期間超7成投資者更關注線上業績會及路演；另一方面，從公告的內容全文出發，便于投資理解的各種形式的解讀產品，比如一圖看懂、H5、短視頻，企業的視頻號、抖音、B站開設平臺號等也越來越多被運用到投資者溝通中。

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機構投資者比重持續上升

公募基金和外資仍有提升空間

公眾公司的股東結構較為多元，不同類型的股東關注點也有所差異。這要求公司相關人員在回應股東時，需要針對不同群體的關注點給出合適的回應。《指引》第二十八條也提到，“上市公司建立健全投資者關系管理檔案，可以創建投資者關系管理數據庫”。由此可見，對股東進行精細化分類管理，無疑將成為上市公司投關必備工作，為制定差異化的投資者關系管理策略打下堅實基礎。

2005年至今，伴隨著A股上市公司數量和市值規模的快速增長，投資者數量也顯著增加，機構投資者和外資占比持續提升。數據顯示，A股上市公司數量從2005年前后的1000余家增長到截至今年4月底近 4800家，總市值超過80萬億元，規模穩居全球第二。與此同時，我國證券市場投資者數量已突破2億大關，境內專業機構投資者和外資持倉占流通股的比重由三年前的17.6%增長至24.3%。

截至2021第三季度，A股市場一般法人、個人投資者、境內專業機構、外資分別持有流通股市值為30.99萬億、23.95萬億、12.20萬億、3.56萬億；持有流通股市值占比分別為43.84%、33.87%、17.26%、5.04%。其中，境內專業機構投資者，公募基金、私募基金、保險（不含通過基金持股）、養老金持有流通股規模比重較高，依次為8.15%、2.85%、2.39%、1.64%。

目前A股市場的個人投資者所占比重呈現逐年下降趨勢，但是比例目前仍然高于境外資本市場，同時，境外市場的來自國際或者當地股票市場以外的資金所占比重高于A股。港交所數據顯示：2020年港股機構投資者占市場總成交額達56%，其中來自散戶投資者的貢獻15%，其余為證劵商自營資金買賣，達28%。過去十年中，來自亞洲的整體投資者交易價值的復合年增長率為14%，2020年，亞洲投資者繼續成為香港以外地區最大貢獻者，貢獻了總市場的20%成交額。根據納斯達克經濟研究團隊的數據，2019年底美股證劵市場價值38萬億美元，分別由機構投資者和家庭/零售投資者持有59.3%和34%。在機構投資者當中，公募基金占比最多，約29.3%；其次是國際公募基金，約16%；接著分別是養老基金和對沖基金，分別持有約11%和3%。相比之下，A股機構投資者占比以及外資持股占比仍然有很大上升空間。

投資者關系管理的對象不僅包括個人投資者和機構投資者，還包括分析師、基金經理以及關注公司的媒體等。對此，已有的研究數據表明，與分析師保持良好的溝通，有利于公司受到更多分析師、基金經理的喜愛，或可在一定程度上增加公司在資本市場的關注度；同時與各類財經類新聞媒體維持良好的互動關系，有利于為上市公司營造一個良好的外部輿論氛圍，所以媒體關系管理也是投關工作的相當重要的一個組成部分。

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信息披露充分透明

投資者需要持續有效溝通

5月22日，上交所在“上證e互動平臺”試點推出上市公司股東大會預投票服務，以此提升投資者參與上市公司股東大會議案表決的便捷度，尤其是要提升中小投資者的參與度以及股東大會投票的透明度與真實性。可以預見的是，未來上市公司需要更加重視與投資者的有效溝通，加強其對于公司戰略決策的認知與認同。

在全面推行注冊制的政策背景下，A股上市公司數量不斷擴容，資本市場由賣方市場正逐漸轉向買方市場。從市值分布來看，截至2021年底，滬深A股上市公司市值在100億以下的公司數量占比約為65%。Wind數據顯示，A股近4800家上市公司中，100億以下上市公司約有3240家，占比約70%；50億以下上市公司約2050家，占比約40%，不足50億的市值公司中，最近一年內沒有得到券商覆蓋的占比達到七成左右。同時，中小市值上市公司開展投關工作的難度也在加大，主動求市場關注的比例不在少數，但機構調研的頻率及到場人數難以與大市值企業情形相提并論。

根據“互動易”“e互動”披露的《投資者關系活動記錄表》統計，2021年投資者來訪接待量為0次的上市公司數量為2630家，這類公司在各個板塊的平均市值均低于接待機構多的上市公司。大市值公司受到更多機構投資者的關注和青睞，而低市值上市公司則越來越無人問津，兩極分化的情況日益凸顯。

目前，A股上市公司對投關的重視程度以及投入力度正在逐步加大。調查數據顯示，2021年上市公司參與或舉辦的線下投關活動平均為6.4場，89%的公司加大了線上投關工作的精力和時間投入。互動易作為線上投關工作的首要渠道，2021年共有45.6萬條提問，同比增長24%。根據證監會的統計，2021年接近九成的上市公司召開了業績說明會，較上年增長超過40%。上市公司需要通過更頻繁、更持續有效的溝通，來獲取更多投資者的關注和信任。

有數據顯示，以公募基金為代表的機構投資者做出賣出決策時，“上市公司基本面出現拐點”這一原因排名列賣出理由之首。因此，上市公司就需要根據不同類型投資者的習慣偏好來進行針對性的溝通。

近期，深交所組織開展了2021年度深市上市公司投關狀況調查，調查發現，上市公司已普遍建立并完善投關工作機制。其中，98%的上市公司制定了投關工作專項制度；56%的公司根據實踐情況對投關制度進行過修訂；91%的上市公司認為投資者結構對于開展投關工作具有重要影響；約八成公司密切跟蹤了解市場整體投資者結構，定期分析公司股東名冊；62%的公司根據不同類型投資者的習慣偏好、關注程度來設計溝通內容和溝通方式；約七成公司認為能夠識別出與自身所處行業、發展階段相匹配的投資者群體；約八成公司認為，下一階段投關工作聚焦向機構投資者傳遞長期價值、提升與境外投資者溝通交流的能力、引導個人投資者形成合理的價值預期等方面。

今年5月，中國上市公司協會會長宋志平撰文指出，“對于上市公司來說，上市以后就有兩種客戶，一個是產品的客戶，另一個是投資的客戶。因此，公司不能只重視產品的客戶，也要跟投資的客戶進行交流，要提升回報能力，為投資者創造價值。”

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投資者關系管理合規性加強

強化股東、實控人和董監高責任

《指引》自2022年5月15日起施行，為進一步規范上市公司投關工作，也特別新增了對上市公司及其控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員和工作人員在投關活動中的禁止情形。 不得出現行為包括： （一）透露或者發布尚未公開的重大事件信息，或者與依法披露的信息相沖突的信息； （二）透露或者發布含有誤導性、虛假性或者夸大性的信息； （三）選擇性透露或者發布信息，或者存在重大遺漏； （四）對公司證券價格作出預測或承諾； （五）未得到明確授權的情況下代表公司發言； （六）歧視、輕視等不公平對待中小股東或者造成不公平披露的行為； （七）違反公序良俗，損害社會公共利益； （八）其他違反信息披露規定，或者影響公司證券及其衍生品種正常交易的違法違規行為。

監管近年來加大了上市公司披露敏感信息或股價異常的監管，如《指引》中對于上市公司對外發布信息，有涉及公司尚未披露的經營業績，或者屬于對公司股票交易價格和投資者決策可能產生較大影響的信息，都不能在投關或者企業其他活動中提及或涉及。同花順iFinD數據顯示，2021年，滬深交易所共出具監管函/監管工作函614份，其中，有43家公司因為信披違規被立案調查。2021年，上交所針對異常交易行為和一般信息披露違規行為實施書面警示等監管措施5300余次，同比增長約60%。據媒體報道，今年以來A股市場有228家公司涉嫌信披違規收到證監會及各地證監局、交易所的各種罰單，處分類型包括公開譴責、通報批評、責令改正、罰款、警告、行政處罰等。

《指引》為上市公司建立了基礎投關工作框架，作為投關工作綱要和指引，執行層面細節還需上市公司結合自身企業資本市場發展要求和不同投關階段工作重點進行細化。而注冊制時代的來臨，不可避免地使得投關工作前置。對企業來說，IPO前后也是投關工作的重要時期，尤其IPO期間企業獲得批文后，進入發行階段，也需要運用投關的方法做好路演相關工作，為順利發行增加更多籌碼。而上市后投關工作也已經從簡單的信息披露方面的相關工作，逐漸走向覆蓋資本市場價值管理等相關工作的新階段。

歷經資本市場30年的發展，上市公司投關實踐從無到有，從拿來主義到不斷適應本土市場需求，走過了很長發展歷程，積累了不少經驗，同時也面臨更多的挑戰。上市公司投關從單純為了促進股東間的溝通到完善公司治理結構、保護中小投資者利益，再到成為提升企業整體價值的重要手段，已成為企業資本發展道路上重要的一個環節。如今，資本市場雙向開放背景下投關工作需要與境外市場進一步接軌，互聯網的發展也為投資者關系管理帶來新的改變，不斷創新、與時俱進，正是《指引》發布所處的背景。未來，進一步順應中國資本市場改革，投關將進入新發展階段，相信將會助力注冊制下中國資本市場的繁榮發展。（本文轉自第一財經）