影響一個行業發展的因素有很多，像宏觀經濟、人口結構、社會需求等等。這里面政策最容易被忽視。但實際上，政策往往是左右行業發展的重要因素。比如，前些天的東數西算，帶動了IDC一整條產業鏈股價的暴漲。

今天我說的金融科技行業也是受政策影響極大的領域。近年來，24%的利率紅線、收緊中小銀行跨區經營、個人信息保護等等多項政策接連出臺。

投資者對政策監管會略有恐慌，但在趨嚴的政策下，不少企業仍然表現出了較好的發展趨勢。2021年，360數科、信也科技都實現了營收、利潤、用戶、信貸規模等主要經營指標的增長。還有剛剛發布財報的樂信，公司在適應監管政策的過程中，實現了業績增長與盈利能力提升的兼得。

業績增長方面，2021年，樂信全年促成借款額2138億元同比增長21%；調整后息稅前利潤30億，同比增長195.6%。兩者均創歷史新高。盈利能力方面，2021年，公司凈利率同比提升了15個百分點。

樂信是如何做到的？回答這個問題，還是要從行業最棘手的利率紅線說起。說完這個問題后，我也會和大家一起探討，樂信在監管變化中的挑戰與機遇。

01回顧：利率紅線，樂信實現平穩過渡

2021年下半年以來，24%的利率紅線是行業面臨最有挑戰的問題。按照我的觀察，樂信已經實現了平穩過渡-公司在利率下降的同時，業績也維持了穩定增長。

先來看利率表現，公司年化利率低于24%的信貸規模占比已經從2021年Q1的37.4%提升至2021年Q4的60%。管理層預計，公司將在今年6月份前，將全部貸款利率壓低到24%。

信貸結構優化也使公司整體利率表現出下降趨勢。截至2021年Q4，公司整體貸款利率已降低到25.8%，環比下降1.5個百分點。

此前投資人一度擔心貸款利率下降，將影響公司的業績表現。但目前來看，貸款利率下降，雖然對樂信業績有一定影響，但實際上利于大弊。

先來說影響，利率下降后，公司信貸規模有了一定程度的下降。四季度，公司促成貸款額為436億，同比下降18.1%。但信貸規模下降是公司主動控制業務規模的結果。分析財報可知，四季度，向樂信申請貸款用戶的并不少（注冊用戶同比增長40%）；但樂信授信的并不多，公司借款用戶出現了下降（-23.8%）。

在我看來，樂信主動控制規模是好事。由于上游資金方季節性收緊貸款，以及部分借款人失去借款資格，行業信貸風險出現上升。樂信此時控制貸款規模，可以有效控制風險，避免做接盤俠。

再來說利好，利率下降對公司利潤并未形成明顯沖擊。如果按照全年維度看，公司全年凈利潤還創新高了，公司息稅前凈利潤30億，同比增長195.6%。利潤表現好，雖然很大程度上是由于公司助貸的輕資本模式減少了撥備，但也離不開公司根據利率下降的趨勢進行的業務調整。

首先，正如我前面所說的，信貸利率下降后，樂信專注為高資質用戶提供服務，從而實現了資產質量提升，所以大家可以看到在行業風險整體環比提升2-4個百分點的情況下，樂信只環比提升了0.07個百分點，同規模平臺中，360數科、信也科技分別提高了0.37、0.33個百分點。

由此可見，樂信借助低利率實現了資產質量優化，在度過行業階段性風險上升后，公司逾期率大概率會優化，公司信貸損失也會降低，抵消掉一部分利率下降的影響。

拉長周期看，樂信主動進行利率業務調整，有利于其長遠發展：

邏輯在于，只有低利率才能長周期服務用戶，延長用戶的LTV。更重要的是利率降低后，樂信也覆蓋到了之前服務不了的優質客戶，屆時公司能夠通過優質客群壓低資金成本，最終形成資金成本降低-資產質量提升的循環。

02當下：新監管政策如何影響行業？

說完24%的利率紅線后，再來看最新政策的影響。今年1月份左右，監管陸續發布《金融產品網絡營銷管理辦法（征求意見稿）》、《地方金融監督管理條例(草案征求意見稿)》等文件。

上述政策總結起來可以概括為三點：品牌隔離、廣告營銷的資質限制以及區域性金融機構跨省經營受限。仔細分析三點影響不難發現，第一點對頭部平臺影響較大，后兩點對長尾平臺影響較大，總體利好腰部平臺。

具體來說，金融廣告營銷需要需要持牌或者具有金融信息服務許可資質。樂信、360數科擁有小貸牌照，并不受此影響。但無資質企業無法進行廣告營銷，中長期來看，行業集中度將進一步提升。

而銀行跨省經營對企業的限制，則要一分為二的看。首先，跨省經營一定程度上限制了金融科技企業的資金來源，資金來源單一，業務規模較小的企業將被加速出清。

但跨省經營的限制，也給金融科技企業與區域銀行加深合作提供了契機。簡單來說，對區域銀行進行本地化運營限制后，區域銀行普遍面臨獲客問題，如何挖掘增量，盤活存量就成了區域銀行的首要需求。

如今，已經有公司發現了區域銀行需求。比如，樂信針對區域銀行開發了To Bank服務的產品。說白了，就是樂信把積累的用戶、全流程產品服務的能力，共享給銀行，和銀行一塊搭建金融產品，幫助機構低成本獲客，并且為機構提供客戶運營、全生命周期輔助風控技術服務。

把新政策進行總結后，不難發現，腰部平臺是受益者。在腰部平臺中，我覺得樂信很有機會。原因在于，公司按照政策導向，調整了資金、獲客、風控等業務流程，以降低政策對公司發展的影響。

在資金層面上：區域銀行屬地化運營限制了行業的資金來源，為應對這個負面影響，樂信擴大與金融機構合作，在全國范圍內引入更多資金，并拓展ABS等新渠道。截至2021年底，公司已經和過百家金融機構達成穩定合作，涵蓋各類全國性、區域性金融機構以及部分海外主權投資基金。

在風控上：監管對用戶數據、個人隱私的保護是大勢所趨。基于此，樂信上線新風控模型，新模型側重個人信息合規，能夠通過聯邦算法在不侵犯用戶隱私的情況下對用戶進行風險識別和管理。

在獲客上，我已經在上文提到了公司應對利率下降，專注為高價值用戶服務。在這就不贅述了。

實際上，樂信根據政策及行業變化，進行業務調整只是必要之舉，想要分析企業的確定性，還要從公司的業務能力出發。

03展望：當前監管環境下，樂信確定性來自哪里？

監管雖然一直在動態變化，但有著確定性的監管導向。導向可以概括為兩點：壓低行業利率，將資金更多釋放給用戶，以及支持引導相關機構滿足中小微企業融資需求。

樂信的確定在就在于，公司針對監管要求，具備了相應的業務能力，說具體點就是，公司針對利率下降的趨勢提效率，在鼓勵小微企業貸款的導向下，找業務增量。

先說前者，利率降低后，行業無法在通過高利率，進行粗曠式發展，這就要求企業具備精細化運營能力，使其能夠在低利率下維持盈利。樂信一定程度上證明了這一點，反映在財務數據上，公司的年化利率定價雖然全年呈下降趨勢，但凈利率不降反升，2021年同比提升了15個百分點。

在我看來，樂信實現精細化運營，有兩個原因：

一是，技術應用帶來運營費用降低。簡單來說，公司以復雜網絡、自動特征生成等技術作為底層，能夠對樂信的多個業務環節進行賦能。以資金接入為例，樂信接入時間金融機構資金的時間，由兩周縮短為幾分鐘。背后得益于樂信通過Toplink系統，對貸前，流程編排，自動校驗等接入環節，進行AI驅動的自動配置，免去了大概60%-70%人工。

技術應用帶來了運營費用降低，管理層在電話會議中提到，報告期內，公司通過加大在技術、基礎設施等方面的投資，提高了運營效率，總運營費用（銷售+管理+研發）環比下降16%。

二是，客戶精細化運營。即，公司加強了存量用戶運營，對客戶進行精細化的分層管理。簡單來說，樂信基于用戶定價體系，將用戶分為價格敏感類、信貸饑渴類、優質用戶，針對不同用戶對價格的交易敏感度、單位交易收益率，采取更靈活和更精準的價格策略，從而實現風險與利潤的平衡。

雖然樂信的金融科技業務實現了精細化運營，但這只是“內圈”，也就是傳統業務。企業要想有大的發展，還得開拓“外圈”，也就是找業務增量。樂信體現了這個特點，根據監管鼓勵中小微貸款的導向，樂信開始布局中小微企業貸款業務。

目前看，樂信的小微企業貸款取得了一定進展，2021年全年，公司小微企業貸款額達到153億。實際上，拋開政策導向不談，小微企業貸款本身也是一個很大的市場，奧緯咨詢數據，國內小微金融市場需求總量約為90萬億元。

而且，隨著經濟逐漸恢復，小微企業正努力“求發展”，它們的貸款需求正加速釋放。這么看，此時也正是樂信切入小微企業貸款的好時機。對樂信自身來說，小微貸款也能提高它的業務效率。相比個人貸款，小微企業貸款單筆額度高、借款周期較長，由此單筆貸款產生的收入更多，能夠攤薄在這筆業務中產生的各項成本、費用。

除了通過小微貸款業務帶來業務增量外，樂信也提出了“一個主業兩個增長級”的戰略思路。主業指的就是金融科技業務。

兩個增長級，一個說的是科技零售業務，這塊業務是公司整合場景驅動的業務升級而來，目前主要以先享后付平臺“買吖”為主，未來公司也會在場景消費端進行更多業務探索。目前看，科技零售的重要載體-買吖發展也不錯，2021年已經創造了14億交易額。

另一級是指金融數科，這塊業務可以理解為是公司的科技輸出，說白了就是，公司為金融機構提供科技及運營的解決方案，幫助銀行完成數字化轉型。這塊業務的開展，除了為公司貢獻收入，我覺得也是一個獲增量資金的渠道，在技術輸出的過程中，樂信也可以將銀行轉變為資金方，豐富資金來源。

綜上，我的整體判斷是，雖然行業仍然面臨監管壓力，但樂信順應監管要求，積極調整自身業務，一邊提高內部運營效率，一邊找業務新增量，由此樂信的未來確定性也大為提升。