2021年是AI頭部公司集中上市的爆發(fā)之年。

云從科技、曠視科技分別在2021年7月、9月申請科創(chuàng)板上市并成功過會。商湯科技更是“先聲奪人”，已經在12月30日率先上市。從資本市場表現(xiàn)看，商湯科技也備受投資人追捧，上市首日股價一度漲超20%。

在我看來，AI公司備受投資人追捧背后，其實反映了AI商業(yè)化已經取得了初步進展。像剛剛提到的三家頭部AI公司，過去三年，它們的營收符合增速都在25%以上。

面對較為確定的AI產業(yè)機會，我認為機會有兩個，一是依托領先的AI技術，將技術與多個應用場景相結合，進行綜合發(fā)展的AI公司，典型代表就是AI四小龍。

還有一類公司就是，以AI為底層驅動力的垂直行業(yè)公司。典型代表是內容領域的字節(jié)、電商領域的拼多多、金融科技領域的樂信。

下面，我就談談對這兩類公司的看法。

01頭部公司集體沖刺上市背后，反映出了AI產業(yè)的哪些變化？

商湯科技、曠視科技、云從科技都在近期沖刺IPO。它們作為AI產業(yè)龍頭，也是觀察AI行業(yè)變化的重要窗口。

從上述公司的發(fā)展看，AI頭部公司已經度過了前期的技術探索階段，單項技術的“理論”準確率已經不是追求的重點，公司開始在AI技術大規(guī)模的落地應用上下功夫。

截至當下，商湯科技業(yè)務已覆蓋智慧商業(yè)、智慧生活、智慧城市等多個領域。云從科技、曠視科技也在智慧金融、智慧出行、智慧公共服務等領域進行技術與場景的結合。

諸多AI公司的轉變，也意味著行業(yè)更加強調技術與場景的結合。這也使AI商業(yè)化加速落地。根據(jù)華西證券的數(shù)據(jù)，2025年AI核心產品市場規(guī)模將達到4532.6億，2019年-2025年CAGR為26.8%。

在AI商業(yè)化加速落地的背景下，像AI四小龍這種領先的AI技術公司值得關注。

它們的發(fā)展邏輯是，以AI的領先技術優(yōu)勢起步，再在垂直領域取得市場突破，進而擴散到多個領域。

這種以領先AI技術為依托，業(yè)務綜合發(fā)展的AI公司，優(yōu)劣勢很明顯。優(yōu)勢是，

以AI向多領域延伸，潛在發(fā)展空間更大，并且也能取得較高的收入增速。從數(shù)據(jù)上看，相關企業(yè)都保持著較高營收增長，2018年-2020年，商湯、曠視、云從營收CAGR分別為37%、27.5%、25%。

劣勢是，相關公司的業(yè)績不確定性也大。原因在于，每個垂直領域的個性化、差異化特征明顯，公司進入新領域后，難以實現(xiàn)產品和技術的規(guī)模化復制。公司需要針對場景特點，進行持續(xù)的技術和人員投入，給公司盈利造成較大壓力。持續(xù)虧損也是AI四小龍普遍面臨的問題，四家公司虧損率普遍超過100%。

總的來說，依托領先技術進行場景多元化發(fā)展的AI公司，雖然業(yè)績的不確定性大，但也有很大的想象空間，在資本市場上賠率也高。

但除此之外，還有一類AI公司也有不錯的發(fā)展前景。即，業(yè)務以AI為底層驅動力的垂直行業(yè)公司，發(fā)展邏輯是以AI提高現(xiàn)有業(yè)務效率，并延展現(xiàn)有業(yè)務深度。下面，我將對其中的代表公司進行說明。

02 AI垂直公司如何突圍？

按照我的觀察，以AI為底層驅動力的垂直行業(yè)公司，典型代表有三個：內容領域的字節(jié)、電商領域的拼多多、金融科技領域的樂信。三家公司的共性是誕生在移動互聯(lián)網時代，并均以AI為業(yè)務發(fā)展動力，最終在行業(yè)中實現(xiàn)突圍。

先來看字節(jié)跳動，字節(jié)能夠在短視頻、資訊等內容領域中占據(jù)上風，靠的正是通過AI算法實現(xiàn)人與內容的高效匹配。簡單來說，字節(jié)算法分發(fā)以內容為中心，結合用戶對某類內容的觀看時長、點贊、評論等數(shù)據(jù)，分析出用戶感興趣的內容，并進行推薦。

字節(jié)的算法創(chuàng)新改變了內容產品的演進方向，以往內容是搜索邏輯，用戶有明確需求后尋找內容。字節(jié)的AI算法使內容領域出現(xiàn)了推薦邏輯，相比搜索必須在用戶有明確需求后看內容，推薦能夠做到為用戶持續(xù)推送內容。相應的，推薦場景下用戶時長也大為提升。字節(jié)也成為擁有國內用戶時長最多的玩家之一。

反觀拼多多能夠在鐵板一塊的電商市場中撕開一道口子，靠的是通過AI算法實現(xiàn)與傳統(tǒng)電商平臺的差異化。

傳統(tǒng)電商邏輯是提供大而全的商品貨架，滿足用戶的海量需求，場景是“人找貨”，優(yōu)勢在于品類豐富度。

拼多多通過AI算法根據(jù)消費者喜好推薦商品，場景是“貨找人”，在購物場景上實現(xiàn)差異化的同時，拼多多也可以犧牲一定的商品品類豐富度，較傳統(tǒng)平臺實現(xiàn)性價比優(yōu)勢。

為什么AI算法可以實現(xiàn)性價比優(yōu)勢？AI算法下的“貨找人”，可以為用戶持續(xù)推薦爆品，使拼多多主打少SKU的爆款策略。特定SKU的海量需求，傳導至供應端后，商家能夠通過規(guī)模效應降低生產成本，從而實現(xiàn)較低的商品售價。

和字節(jié)、拼多多一樣，樂信能夠在金融科技行業(yè)突圍，也是依靠AI對業(yè)務的賦能。金融科技行業(yè)核心在風控，公司需要風控對用戶進行風險識別和定價。AI對樂信幫助最大的正是風控。

從數(shù)據(jù)上看，樂信近幾個季度的風控能力穩(wěn)步提升，體現(xiàn)在M3逾期率呈現(xiàn)下降趨勢。三季度，公司逾期率同比下降了0.75個百分點。

那么AI是如何賦能樂信風控的呢？體現(xiàn)在貸前、貸中、貸后等業(yè)務流程的各個環(huán)節(jié)。

在貸前，樂信依托AI能力，對用戶進行風險定價。公司按照不同人群的風險表現(xiàn)，將用戶分為價格敏感類、信貸饑渴類、優(yōu)質用戶，針對不同用戶對價格的交易敏感度、單位交易收益率，采取更靈活和更精準的價格策略。

在貸中，樂信基于AI能力，可以對用戶的壞帳，用戶生命周期利潤進行跟蹤和預測。基業(yè)上述能力，公司搭建了一套風險管理體系，把用戶特征、催收運營等指標拆分為若干維度。當用戶風險出現(xiàn)偏差后，公司可以通過風險監(jiān)控預警機制快速監(jiān)測到業(yè)務異常，并結合自動化算法對造成偏差影響力最大的因素總結出來，進行針對性的風險管控和攔截。

在貸后，公司賬款回收有了較大提升，公司歷史不良資產回收率較去年提高了30%，不良資產實現(xiàn)賬款回收的提升，正是得益于公司通過算法，分析出客戶畫像，從而針對每個客戶，找到更適合的回款手段。

在樂信通過AI提高現(xiàn)有業(yè)務效率的同時，公司也正憑借AI能力延展金融科技的業(yè)務深度。公司針對金融機構推出了樂圖、樂圖PRO、負熵三大科技產品。三大產品根據(jù)不同的業(yè)務場景，幫助銀行客戶進行風險定價，能夠幫客戶實現(xiàn)精細化運營。

總的來說，相比第一類依托AI技術進行綜合發(fā)展的企業(yè)，以AI為底層驅動力的垂直行業(yè)公司，在單純技術能力上雖然不及前者，但由于深耕垂直行業(yè)，公司發(fā)展確定性高，業(yè)績較為穩(wěn)定。這在代表公司的業(yè)績中也有體現(xiàn)。

03垂直公司的高度確定性

以AI為底層驅動力進行垂直發(fā)展的三家代表公司中，只有拼多多和樂信是公開公司。從兩家公司的業(yè)績看，兩者呈現(xiàn)出的共性是，營收保持較高增長，經營效率穩(wěn)步提升。

從拼多多的業(yè)績表現(xiàn)看，雖然國內零售大盤表現(xiàn)不佳，且電商行業(yè)競爭者增多。但拼多多仍然實現(xiàn)了穩(wěn)健發(fā)展。

在營收增長上，三季度，拼多多營收實現(xiàn)215.1億元，同比增長51%。用戶增長方面，公司活躍賣家為8.7億，同比增長19%。營收增速高于用戶增速，說明公司用戶ARPU值有較大提升。

值得一提的是，當拼多多用戶規(guī)模超過8億后，市場擔憂電商用戶天花板即將到頂后，拼多多能不能持續(xù)提升用戶ARPU值。目前看來，拼多多的用戶ARPU值也正在穩(wěn)步提升。

更重要的是，拼多多也證明了自己的盈利能力。在電商競爭格局惡化的情況下，市場一度擔憂拼多多的盈利能力。但三季度，公司同比扭虧，凈利潤實現(xiàn)16.4億，連續(xù)兩個季度盈利。

與拼多多相似，樂信的金融科技業(yè)務實現(xiàn)了穩(wěn)健增長與高運營效率的兼得。

三季度，樂信各項運營指標大多取得較快增長，其促成借款額558億元，同比增長16%。借款額增長是由用戶增加帶動，同期公司新增用戶1000萬，連續(xù)9個季度增長超千萬。在利潤方面，公司息稅前利潤實現(xiàn)7.5億，同比增長50%。

樂信利潤取得較高增長是公司運營費用優(yōu)化的結果。以管理費用為例，三季度，樂信單季管理費用已降至1億元，環(huán)比下降17%，占營收和管理在貸比重為3.33%和0.11%，金額及占比均為近年來最低。

拉長周期看，金融科技行業(yè)競爭格局也利好樂信的發(fā)展。一方面，24%的利率紅線將淘汰中小平臺，帶來市場出清。另一方面，監(jiān)管壓力下，螞蟻等超大型平臺將壓縮貸款規(guī)模。兩者出讓的市場份額有可能被樂信這種腰部平臺占據(jù)。

雖然樂信的金融科技業(yè)務保持著較好的發(fā)展勢頭，但并未被資本市場認知到。與中概股的另外兩家頭部金融科技公司相比，樂信的估值水平明顯不及同業(yè)。

將樂信、信也科技、360數(shù)科的經營數(shù)據(jù)與市值對比，樂信的業(yè)務規(guī)模雖然不及360數(shù)科，但在多項經營數(shù)據(jù)上領先信也科技。樂信營收、促成貸款額、用戶、當季新增借款人分別是信也科技的1.2倍、1.5倍、1.1倍、1.2倍。但樂信市值僅有信也科技的46%。

隨著樂信業(yè)務的持續(xù)向好，市場能不能發(fā)現(xiàn)樂信優(yōu)質業(yè)績與低市值的反差，對公司未來的資本市場走向也較為關鍵。

總的來說，像樂信、拼多多這種依托AI技術垂直發(fā)展的企業(yè)，有著較為確定的發(fā)展機會，隨著AI對業(yè)務的持續(xù)賦能，它們也大概率將保持高質量成長。