自2019年初以來，藍思科技前復權價格從5.76元左右低位一路上揚，期間經歷一次短暫回調，此后迅速回升并突破前期高點，一度高達39.54元，累計漲幅586%，成為同行公司中的漲幅翹楚。作為視窗防護外觀件龍頭，藍思科技自上市后，經營業績屢屢突破，今年第三季度更是實現營收、凈利潤創歷史單季新高，高成長性引得投資者側目。

一、龍頭的主營業務與經營模式

藍思科技，成立于2003年，2015年3月在深交所創業板掛牌上市。主要生產經營視窗防護玻璃、藍寶石、陶瓷、觸摸屏單體、觸摸屏模組、指紋模組、金屬配件等，產品廣泛應用于手機、平板電腦、筆記本電腦、智能穿戴、車載設備、智能家居等領域。

根據公司財務報表，公司主營業務可分為手機防護玻璃、平板電腦防護玻璃、新材料以及金屬和其他業務。2020年上半年，中小尺寸防護玻璃產品銷售收入111.64億元，較上年同期增加40.96%，占比73%；大尺寸防護玻璃產品銷售收入23.29億元，較上年同期增加40.22%，占比15%；新材料及其他產品銷售收入18.53億元，較上年同期增加9.01%，占比12%。

從營收結構來看，手機防護玻璃占比最高，是公司主營收入來源大頭，其他業務板塊也都屬于消費電子產業，可以看出公司在專注于主業的同時不斷地整合和滲透全產業鏈，符合客戶未來進行產業鏈整合的大趨勢。

藍思科技是最早進入消費電子產品防護玻璃行業的企業，掌握視窗及后蓋防護玻璃產品生產的核心技術及精密工藝，2014年即開始布局3D玻璃的研發和生產，具有相當的領先優勢。

作為蘋果玻璃蓋板的核心供應商，藍思與蘋果協同開發了多款玻璃蓋板產品并實現大規模商用，在蘋果供應鏈的供貨份額穩步提升。2020年上半年，藍思科技的供貨份額已超60%左右，市場領先地位明顯。

二、財務狀況分析

綜合2017年至2020年三季度之間的報告來看，藍思科技營業收入分別為237.03億元、277.17億元、302.58億元、260.83億元；凈利潤分別為20.23億元、6.01億元、24.29億元、34.77億元；經營活動現金流凈額分別為41.68億元、48.73億元、72.51億元、42.5億元；毛利率分別為27.96%、22.63%、25.21%、28.53%；凈利率分別為8.54%、2.17%、8.03%、13.33%。

從業績增速來看，近三年營業收入年復合增速為25.7%，凈利潤年復合增速為26.33%，2020年三季度營業收入同比增速為26.6%，凈利潤同比增速為211.57%。

如果以更能體現盈利能力的凈利潤增速為統計口徑，今年上半年消費電子板塊共有120家個股，其中88家上市公司同比收縮，藍思科技凈利潤增速排名在120家上市公司中的第2位，屬于絕對優等生。

綜合數據來看，藍思科技正處于高速成長期，值得透過財務報表分析了解公司經營和發展變化的趨勢。

1、通過總資產判斷公司實力及擴張能力

藍思科技位于產業鏈中游，屬于資本和技術密集型行業，從產業鏈上下游公司的資產結構來看，上游玻璃基板供應商屬于典型的重資產行業，因而資產規模較大，固定資產占總資產比重較高，下游終端設備廠商集中度高，且話語權強，因此，中游廠商的應收賬款占總資產的比重普遍較高。

從藍思科技近6年資產數據來看，公司總資產增長態勢良好，發展擴張穩健迅速，近5年的平均增長速度在20%以上，基本三年形成一個生長周期，增長速度較為穩定，未來發展具有較高的確定性。

2、通過資產負債率判斷公司債務風險

截至2019年，藍思科技的資產負債率在50%上下，處于行業平均水平，債務違約風險較低。據2020年三季報，公司債務結構得到持續優化，償債能力進一步提升，資產負債率減少8.54個百分點。

3、通過“應收應付”和“預付預收”判斷公司行業地位

藍思科技{（應付+預收）-（應收+預付）}指標始終較好，有一定的資金占用能力，目前處于行業坐二望一的地位。

4、通過固定資產判斷公司的類型

藍思科技所在的玻璃蓋板制造行業屬于資本和技術密集型行業，資本支出較多，因而固定資產規模較大，按照單位核心資產帶來的現金流來看，藍思科技處于較高水平，規模效應明顯。

5、看投資類資產，判斷公司是否不務正業

藍思科技投資類資產占總資產的平均比例小于1%，說明其對于主業非常專注，公司存貨占營收比例始終控制在15%以下，雖然營收同比保持增長，但存貨規模仍保持在低位合理范圍，說明公司對上游供應鏈話語權穩定，無需大量備貨防止商品價格波動。營收增長未同比帶來存貨增長，說明產品動銷情況良好，不存在大幅計提存貨減值準備的風險。

6、通過營業收入判斷公司的行業地位及成長能力

2014年-2019年，藍思科技營業總收入保持高速增長，2019年達到了302.58億元，年復合增長率為15.12%。即使是在今年疫情期間，公司與往年同期相比仍然保持著較高的發展態勢，說明公司的成長性十分穩定，發展速度較快，仍處于高速成長階段。

7、通過毛利率判斷公司產品的競爭力

就中游廠商來說，藍思科技的平均毛利率在25%以上，相比同行毛利率較高，主要是因為其主營業務集中，產能規模較大，規模效應明顯，且高端產品較多，產品競爭力較強，使得其毛利率較高。

8、通過費用率判斷公司成本管控能力

藍思科技各年費用率控制在15%上下，銷售期間費用率低于毛利率，通過內部管理創新，各項成本費用的控制機制有望得到了進一步優化，同時，藍思科技對于研發投入的重視也值得關注。

9、通過主營利潤判斷公司的盈利能力及利潤質量

藍思科技的主營利潤率在10%左右，經過同行業對比，主營利潤率居于優勢地位，配合較高的營收增長率，公司盈利能力和利潤質量較好。隨著化工、刀具、拋光等前十大材料的自制比例持續提高，材料成本的優化有助于藍思盈利能力不斷提高。

10、通過凈利潤判斷公司的經營成果及含金量

藍思科技的凈利潤現金比率非常高，說明其經營成果含金量高，公司正處于成長的最佳階段。

11、通過經營活動產生的現金流量凈額，判斷公司的造血能力

藍思科技現金流量凈額近三年持續上升，說明公司造血能力處于不斷提升之中。

12、通過分紅率判斷公司品質

藍思科技的分紅率波動比較大，總體看來其對股東比較大方，公司厚道。

三、企業及行業分析

未來藍思科技會怎樣發展？

我們可以從行業所處階段及市場規模、行業競爭格局、企業風險等方面去分析。

1、行業所處階段及市場競爭格局

2020年中國及世界主要發達國家對5G、物聯網、人工智能等技術及其應用加大投入，爭搶新一輪生產力革命制高點，國內經濟刺激政策也進一步向新基建傾斜。線上教育、線上辦公、線上娛樂等新業態加速發展，5G智能手機、平板電腦、筆記本電腦、具備健康監測功能的智能穿戴設備等消費電子產品需求呈現大幅增長的態勢，公司訂單明顯增多，隨著優質市場資源加速向公司聚攏，公司所處行業競爭格局將更加優化。

藍思科技主營業務屬于玻璃蓋板行業，位于產業鏈中上游。手機蓋板分為前蓋板和后背板，其市場容量及未來增長的驅動力，主要取決于下游智能手機的需求情況及發展趨勢。

近年來，玻璃蓋板的滲透率迅速提高，預計2020年，玻璃蓋板將達到60%的滲透水平，該領域仍有十足的發展空間。而下游智能手機市場在5G換機需求的驅動下將重返增長，預計到2023年，全球智能手機出貨量將上升至14.8億部，年復合增速為2.09%。

以上僅簡要分析藍思科技目前主要業務板塊的發展及預期情況，事實上，公司其他業務板塊，如大尺寸防護玻璃、精密金屬、精密陶瓷、藍寶石等業務，在5G技術深入推進之后，有望繼續受益。而有關車載電子、聲學、金屬結構件等領域，公司已經切入供應鏈，有望繼續提升份額。

公司本身對業務的理解和布局則更加長遠，多年以來，公司在視窗防護領域的優異表現已獲得客戶的充分肯定與認可，但基于自身特點以及對行業的前瞻性判斷，藍思科技持續推進垂直整合戰略，積極布局原輔材料、專用設備、智能制造等上游產業，設立了藍思精密、藍思智能等多個子公司，實現了“前段材料+中段工藝+后段客戶”的全面布局。從這一方面來看，藍思科技的發展前途不可限量。

2、行業競爭格局

目前，在玻璃蓋板領域，藍思科技以絕對的優勢穩居行業龍頭的位置。公司出貨量遙遙領先，且與主流手機廠商建立的較為穩固的合作模式。合力泰、歐菲科技、晶博光電等公司緊隨其后。

藍思科技是消費電子行業外觀創新變革的領導者，其首次將玻璃屏引入高端智能手機及平板電腦，首次將3D剝離應用到手機。并且，專利數量穩居行業第一，技術優勢不斷擴大。

對手機屏幕及觸控領域來說，可選擇歐菲光、星星科技、合力泰三家上市公司作為藍思科技的行業對標公司。

通過對比，可以看到藍思科技的ROE在4家公司中位列第一名，遠高于其他3家上市公司。并且，其權益乘數也位于最低值，杠桿率是4家公司中最低的。同樣，藍思科技的總資產凈利率也位列四家公司的第一位。

可以看到，藍思科技的股東在可比公司中表現搶眼，其中銷售凈利率是其主要優勢，這說明公司的盈利能力水平在行業能處于領先地位。

3、企業護城河

消費電子產品迭代迅速，市場需求變化較快，且定制化程度高，對于制造廠商來說，產品快速研發和規模生產的能力就是市場競爭力。

從研發投入來看，藍思科技無論是研發費用的絕對額還是研發費用率，在同行業中均處于較高水平。截至2020年6月末，公司研發技術人員達到11,708人，已獲得專利授權1,641件，其中發明專利164件，涵蓋加工工藝、產品檢測、設備開發、新型材料等多個領域。

在技術壁壘方面，藍思科技作為3D玻璃蓋板的引領者，通過自主研發掌握了能夠提高玻璃強度和加工精度的玻璃熱彎成型技術和熱熔成型技術，并且其大部分的設備是根據自身的生產研發經驗，在行業通用設備的基礎上進行優化改良而來，具有更高的加工精度和良率水平。

在產能規模方面，防護玻璃制造行業，具有明顯的重資產屬性，資本開支巨大，具有明顯的資金、規模壁壘。廠商的產能規模越大，向上游原材料和設備企業的議價能力就越強，可以降低采購成本。同時，生產成本也隨之降低，實現規模化效益，從而提高產品的毛利水平。 藍思科技作為全球消費電子視窗防護玻璃的龍頭，產能規模優勢顯著，根據旭日大數據資料，2019年藍思科技玻璃蓋板出貨量達到630KK，遠超其同行。

從客戶結構來看，經過多年發展，公司已與蘋果、三星、華為、OPPO、vivo、小米、特斯拉、亞馬遜等一眾國內外知名優秀品牌達成長期深度合作，客戶資源優質且集中。

四、企業增長率及估值預測

核心假設一：公司專注玻璃賽道，垂直整合產業鏈，多年深耕消費電子行業積累的客戶資源與不斷進行的產品技術創新保證了量價齊增。5G技術的加速商用將引起智能手機、智能穿戴設備的升級換代，下游客戶需求與高技術產品價值量將顯著增加。

核心假設二：藍思科技在平板電腦玻璃蓋板上擁有雄厚的技術積淀與制造優勢，同時緊跟客戶對上游技術要求的發展動態，搶先開發和率先投入，延伸車載設備產業鏈。疫情帶動電腦端銷量增長，5G 環境下平板電腦、高端智能汽車品牌(特斯拉)需求放量。

核心假設三：公司立足玻璃賽道，積極布局藍寶石、精密陶瓷、精密金屬等產品領域，具有領先的技術和地位。隨著智能移動終端的趨勢升級，陶瓷、藍寶石將分別在手機與智能手表上廣泛應用，金屬產品將供給蘋果等客戶的高端手機。值得一提的是，藍思科技今年收購了蘋果金屬機殼供應商可成科技旗下兩家大陸廠商，待與收購標的整合后，公司可為下游客戶提供更完善的產品組合和垂直整合的一站式綜合產品解決方案，確保公司在產業鏈中處于核心地位，擁有充足的話語權，便于推動進一步的垂直整合業務，拿到更多細分領域的零部件市場。