利差虧損預(yù)期、保費(fèi)增速下滑，是上半年籠罩在中國平安(SH:601318)頭上的兩朵烏云。但下半年，中國平安仍有機(jī)會逆轉(zhuǎn)。

利差損的預(yù)期主要是投資者對經(jīng)濟(jì)形勢的擔(dān)憂，貨幣政策過于寬松導(dǎo)致國債收益率下滑，會直接影響平安的投資收益。

但據(jù)最新的數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速開始回暖，貨幣政策開始收緊。十年期國債收益率自3月份見底之后開始持續(xù)回升，截止8月底收益率已經(jīng)回升至約3.10%。相較于疫情之前的高點(diǎn)3.20%，已經(jīng)基本持平。

利差損擔(dān)憂的消失，是平安反轉(zhuǎn)的第一個預(yù)期差。

保費(fèi)增速下滑，主要是平安不再強(qiáng)調(diào)“開門紅”和深化轉(zhuǎn)型所致。剔除開門紅影響，二季度平安保費(fèi)增速和行業(yè)基本持平。而隨著平安壽險在代理人渠道、產(chǎn)品、科技等方面的改革發(fā)力，轉(zhuǎn)型效果也開始逐漸凸顯。

比如，隨著轉(zhuǎn)型的深入，公司每單位保費(fèi)所創(chuàng)造的價值仍然在不斷提升。數(shù)據(jù)顯示，平安壽險新增保費(fèi)價值率從一季度的33.4%提升至半年度的36.4%。

從這個角度看，隨著疫情結(jié)束，平安轉(zhuǎn)型不斷深化，公司的保費(fèi)規(guī)模和質(zhì)量將實(shí)現(xiàn)雙重提升。這是平安的第二個預(yù)期差。

長遠(yuǎn)看，隨著平安壽險轉(zhuǎn)型深化之后，保費(fèi)增速回暖、每單位保費(fèi)價值率提高，平安也將進(jìn)入新一輪的繁榮期。

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保費(fèi)四連漲，

平安平穩(wěn)度過轉(zhuǎn)型“陣痛期” 

改革，是這幾年保險行業(yè)的高頻詞。

但改革往往伴隨陣痛，這種“痛”在2020年上半年疫情期間體現(xiàn)的淋漓盡致，首當(dāng)其沖的是轉(zhuǎn)型“排頭兵”——中國平安。

根據(jù)披露的數(shù)據(jù)顯示，中國平安今年上半年整體保費(fèi)收入下滑0.2%。其中一月、二月保費(fèi)收入同比下滑8.8%和7.8%。反觀保險行業(yè)前兩個月原保費(fèi)收入同比增長1.1%。而前兩月保費(fèi)收入表現(xiàn)不佳，原因是平安自2019年開始不再強(qiáng)調(diào)開門紅，更加注重保費(fèi)增長的穩(wěn)定性。

從3月份開始，中國平安保費(fèi)收入重回增長，4月、5月、6月分別同比增長10.5%、8.6%和7.9%。而2季度保險行業(yè)的整體保費(fèi)增速約為12%。

雖然，平安保費(fèi)增速還是稍遜色于行業(yè)增速，但已經(jīng)不像前兩個月差距那么大。顯然，上半年中國平安保費(fèi)負(fù)增長，主要是因?yàn)榍皟蓚€月保費(fèi)收入負(fù)增長拉低了平均數(shù)。

縱觀今年上半年平安的保費(fèi)數(shù)據(jù)，不難看出，自2月公司原保費(fèi)收入增速見底之后，后面幾個月該數(shù)據(jù)正在逐月回升。拆分開來看，平安產(chǎn)險保費(fèi)收入增速明顯高于壽險。

整體來看，平安壽險正處在轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期。壽險改革需要從人員、產(chǎn)品等方面重新布局，加之消費(fèi)者習(xí)慣也需要培育，改革阻力重重。從這個角度上說，上半年平安的保費(fèi)數(shù)據(jù)也還算可圈可點(diǎn)。

拉長周期看，改革雖然在短期會影響公司保單銷售，但同時也會提高公司每單位保費(fèi)的價值率，從而完成由“量”到“質(zhì)”的轉(zhuǎn)變。

這點(diǎn)從中國平安2020年半年報數(shù)據(jù)已經(jīng)有所反應(yīng)，壽險新增保費(fèi)的價值率由2020年一季度的33.4%，提升至中報的36.4%。顯然，平安壽險每單位保費(fèi)所創(chuàng)造的價值出現(xiàn)了持續(xù)提升。

當(dāng)然，平安的轉(zhuǎn)型是為了長期更好的發(fā)展。從過去30年看，也正是這種不斷變革、永無止境的魄力，支撐著平安成為當(dāng)下保險行業(yè)龍頭。

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聚焦供給側(cè)，三大改革蓄力而發(fā)

保費(fèi)收入只是結(jié)果。要想搞清楚平安保險業(yè)務(wù)的價值，還得從平安改革的方向說起。

總的來講，此次平安壽險改革本質(zhì)上是供給側(cè)改革，改革的重點(diǎn)主要集中在渠道、產(chǎn)品和科技三方面。值得一提的是，此次改革由馬明哲親自掛帥，足可見對此次改革的重視程度。

首先是渠道改革，主要聚焦在代理人改革上，以提高代理人素質(zhì)、收入，優(yōu)化代理人數(shù)量為改革的核心。行動上公司推行“優(yōu)才計劃”，主要招聘學(xué)歷在大專以上、且具有一定經(jīng)營意識和管理潛能的優(yōu)秀人才。

從數(shù)據(jù)上看，代理人改革的效果明顯。根據(jù)公司2019年報表，月均代理人數(shù)量從2018年的132萬人，下降至120萬人；同時代理人人均新保單價值，從2018年的4.88萬元提高至5.68萬元，提高了16.4%。

在產(chǎn)品改革方面，平安重新聚焦以客戶需求為中心進(jìn)行改革，根據(jù)不同代理人的銷售能力、不同客戶的需求展開。

以“平安福”改革為例。2020年4月平發(fā)福2019款Ⅱ代升級進(jìn)行，此前2019 款Ⅱ代是一個主險為終身壽險附加重疾險的產(chǎn)品組合計劃。而平安福20 中，兩項(xiàng)責(zé)任合并在一起，即帶身故責(zé)任的重疾產(chǎn)品，價格有所下降。

此外，平安福20可為輕癥賠付保額的20%，總共3次，并延續(xù)了“輕癥漲保障”的特點(diǎn)。即輕癥發(fā)生每次可提高20%的保額，3 次合計可最多提升 60%的保額。

科技加持，是此次平安改革的重頭戲，也是拉開公司與其他保險公司差距的核心。平安通過科技全面賦能金融主業(yè)，降低經(jīng)營成本，加強(qiáng)風(fēng)險管控，提高客均利潤與客戶轉(zhuǎn)換率。

例如，平安作為最早發(fā)力線上化的保險公司，科技在壽險方面的應(yīng)用已進(jìn)入到3.0智能時代。比如，代理人有專屬的智能助理機(jī)器人AskBob，可以提供全流程保單服務(wù)；金管家App構(gòu)建了代理人與客戶之間溝通的橋梁；“口袋E”APP則是代理人銷售及管理工具。

在代理人日常管理方面，代理人早會、考勤、培訓(xùn)等都可以在線上開展；在營銷拓客方面，利用內(nèi)外部流量平臺獲取銷售線索，線上促成客戶轉(zhuǎn)化和銷售；在客戶服務(wù)方面，平安為客戶提供線上全流程的服務(wù)，提升客戶體驗(yàn)。

也正如上述，平安通過聚焦渠道、產(chǎn)品、科技改革，讓公司核心壽險業(yè)務(wù)可以形成新的突破，保費(fèi)在逆勢中也依然保持正增長。

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“三重后勁”釋放，

中國平安長期價值凸顯

回顧上半年，影響平安股價的兩個核心因素是，利差損的隱患和保費(fèi)增速放緩。

受疫情影響，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)承壓、貨幣政策寬松，導(dǎo)致十年期國債收益率由1月初的3.2%，下滑至3月中旬的2.53%。

由于險企資產(chǎn)錯配、長債短投，作為險企重要投資標(biāo)的的國債收益率快速下滑，投資者擔(dān)憂險企投資收益覆蓋不了成本，進(jìn)而形成利差損的局面。

但幸運(yùn)的是，疫情在國內(nèi)被迅速控制，二季度中國成為了世界唯一一個GDP正增長的主要經(jīng)濟(jì)體。寬松的貨幣政策自然沒有道理在繼續(xù)保持，反應(yīng)貨幣供應(yīng)量的重要指標(biāo)，M2增速自從2月份連續(xù)上漲之后，7月份增速由6月份的11.1%回落至10.7%，增速出現(xiàn)2020年來的首次下降。

經(jīng)濟(jì)回暖、貨幣政策開始收緊，降息、降準(zhǔn)的預(yù)期自然也就逐漸消退了。

傳導(dǎo)至十年期國債，收益率自3月份見底之后開始持續(xù)回升，截止8月底十年期國債收益率已經(jīng)回升至約3.10%，相較于疫情之前1月3日的高點(diǎn)，收益率基本持平。

國債收益率回升至年初高點(diǎn)，意味平安未來可能出現(xiàn)利差損的概率在下降，投資者的擔(dān)心也逐漸消退。此外，如果經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖，貨幣政策進(jìn)一步收緊，利率進(jìn)入上行周期，平安的收益率必然逐步提高。

利差損的擔(dān)憂消失，是平安第一個預(yù)期逆轉(zhuǎn)。

此外，當(dāng)下來看平安壽險渠道、產(chǎn)品不斷優(yōu)化，加之科技方面不斷進(jìn)化，使公司在注重保費(fèi)數(shù)量的同時更注重質(zhì)量。

由于壽險利潤的滯后性，壽險轉(zhuǎn)型帶來的盈利能力提升，也將在后幾個季度逐漸釋放。換句話說，平安業(yè)績也將進(jìn)入收獲期。

壽險改革帶來的潛力不斷釋放，這是給投資者帶來的第二個預(yù)期差。

整體來看，隨著壽險轉(zhuǎn)型不斷深入，逐漸釋放的三重后勁，加上利差損預(yù)期的逆轉(zhuǎn)，中國平安業(yè)績重回高增速幾乎已是板上釘釘?shù)氖虑椤８匾氖牵S著改革的完成，其向上的長遠(yuǎn)增長空間已經(jīng)打開。

從投資角度來說，正所謂大道至簡，模糊的正確好過精準(zhǔn)的錯誤。像平安這樣的公司在估值稍有泡沫的時候，都不應(yīng)輕易賣出，因?yàn)槟愫茈y找到比它更好的核心資產(chǎn)。更何況，現(xiàn)在它的估值處于一個比較低的區(qū)域。