拼多多在短短三年時間崛起，讓所有中心化電商平臺表現出深度“恐慌”，不僅在于崛起的速度和體量，更重要的是無法理解拼多多的“價值邏輯”。

所有中心化電商平臺們都簡單地認為拼多多只不過是一種新的簡單的“拼團”的網購形式，而且還是寄生于微信體內，只要在自己的平臺上線同樣的拼團形式，就可以輕松獲得拼多多一樣的快速增長，可事實卻非如此。

中信證券最近的一份報告指出：“社交拼團”模式得到行業認可，傳統電商巨頭京東、蘇寧均推出拼購活動或產品提高引流效率、推進渠道下沉。2018年9月京東/蘇寧拼購小程序用戶規模僅922/127萬，2018Q2京東拼購交易量占比約10%。對此中信證券認為，由于傳統搜索電商的業務邏輯架構、用戶認知習慣的不同，其嫁接“社交裂變”玩法推出相似的“拼團”產品難以對拼多多構成實質性威脅。

反而是拼多多的Q3財報再次閃暈了增速放緩、用戶流失的中心化電商平臺：過去12個月，平臺GMV達到3448億人民幣，同比增長386%。年度活躍買家數為3.855億，較去年同期增長144%，比上季增加4200萬。第三季度，拼多多移動端平均月活為2.317億，較去年同期增長226%；比上季增加3700萬。

在中心化電商平臺增速跌破30%的情況下，均以宏觀環境為主要理由，解釋各自增長放緩的原因。那么如何解釋拼多多的快速增長呢？拼多多的底層價值邏輯是什么？

我從三年前拼團鏈接第一次出現在微信群里的時候，開始關注拼多多，隨后在拼多多上市前接受了多家媒體的專訪，花了非常長的時候討論和交流拼多多為什么會這么快地崛起，后續是否可持續發展等涉及微信、供應鏈、去中心化、社交等許多方面的問題。然后我開始進入觀察期，來研究當初的判斷是否準確，以及拼多多出現的變化。

借助此次拼多多的Q3財報，結合我新的研究和黃崢在財報發布的當晚電話會上對公司業績做的點評，他重點解析了拼多多的“拼模式”，以及AI、5G與物聯網等新技術將對傳統農業帶來的革命性變化。

我來做個階段性的分析，或許可以讓更多人理解拼多多背后的底層價值邏輯。

拼多多之于商家和用戶的底層價值邏輯

我是淘寶第二代賣家，網店是在2004年3月開的，持續經營了兩年，斷斷續續經營了五年；天貓、京東、當當和亞馬遜的網店則是在2009年至2013年間經營過。和現在還在這些平臺開店的同事和朋友們交流，發現這5年前中心化電商平臺的網店經營方式和邏輯并沒有革命性的變化。

中心化電商平臺之所以要不斷加強“精準營銷”，就是它們的模式無法破解賣家越多和買家見頂之間的流量分發魔咒，最終的結果是“價高者得”，也就是哪個賣家出的廣告費多，就能夠獲得更多流量。

這種結果就是小微賣家無法獲得發展，新生力量變少，而且出現有錢的劣幣驅逐良幣的情況。

阿里Q3財報透露出來的消息則是降低貨幣化率（變現）“與商家共度時艱”，說直白點，就是擔心商家流失，只好通過少賺商家的錢想辦法留住他們。

商家為什么會流失？又可以流失到哪里去？微信的小程序是一個好的選擇，拼多多是另外一個更好的選擇！

商家做出這種選擇基于兩個核心商業訴求：更低成本和更高效率。

對于天貓、淘寶、京東等中心化電商平臺的入駐商家來說，他們為了從平臺內部獲得流量，需要研究廣告推薦購買效率、懂搜索規則、設計定價策略、制定商品組合、復雜的促銷策略、平臺不斷變化的活動規則、內部復雜的合作流程等等，最重要的是像淘寶和天貓直通車的“競價排名”和中心化平臺通用的點擊付費廣告模式，讓商家付出無法精確測算銷售額的成本。

復雜的運營導致效率低下，無法測算銷售額的廣告投入讓運營成本成為“無底洞”！這就是中心化電商平臺商家們面臨的現狀，這樣的經營壓力甚至大于線下去中心化的傳統零售，這也能解釋為何在電商發展十幾年之后，商家們重回線下的另外一個底層原因。

不過在拼多多，商家們只需要做好一件事：讓產品具備社交裂變的能力，然后成為爆品。最后，流量便會隨之而來。拼多多這種不主要運營店鋪、品牌而運營“爆品”的邏輯，讓它有可能運用自己的流量，賦予一些邊緣企業全新的機會。

另外基于“爆品”的邏輯，拼多多自身的流量與商家、用戶可以形成相互補給和正向循環。借助在社交平臺上的“病毒式”傳播，拼多多在用戶與流量的增長上一路狂奔變得更加合理。

這也是拼多多能在其它電商的用戶增長已經遭遇天花板的時候，GMV一路上漲的關鍵底層價值。

7月31日，拼多多公布兩則公告，分別針對服飾、食品、化妝品等消費品和家具建材類目發出定向招商邀請；8月31日，拼多多App改版，在首頁正中央的位置出現“品牌館”，與普通小C店鋪區分開來，網易嚴選、阿瑪尼、Bose 等494個品牌正式入駐拼多多；近期，國美、當當網和小米又先后加入拼多多。據拼多多方面表示，還有一批知名品牌正在加入拼多多的路上。

同時這部分高端品牌讓拼多多的客單價得以提升。根據拼多多招股書，2018年3月30日之前的12個月中，拼多多用戶的人均年消費額為673.9元，淘寶天貓則為8732元。

而根據此次財報顯示，在客單價方面，拼多多活躍買家年度平均消費額已經達到人民幣894.4元，同比增長99%，較上季度的762.8元環比上漲17.7%。

在拼多多上市后面對的所謂低端低價和山寨詬病下，這些品牌商家卻仍然選擇入駐拼多多，顯然符合我分析的“商家經營對平臺判斷的‘更低成本和更高效率’底層價值邏輯”！而且去中心化、社交屬性的新電商——拼多多能夠與大小商家、新老商家們共生共長。

當然，拼多多想要持續強化這種底層價值，短期需要投入更多的市場及營銷費用強化拼多多的平臺品牌，增強買家信心；其次是獲取更多買家沉淀至獨立的APP客戶端，形成獨立的平臺內活躍用戶和社交體系，最終實現以社交關系為依托的“精準營銷”，其次是需要在技術方面做出更多的努力，從Q3財報可以看出拼多多也確實是這么做的。

三季度拼多多營業總費用為38.67億元，相比去年同期大增722%。細分情況如下：

銷售費用為32.296億元，相比去年同期4.279億元增加655％，主要是由于品牌推廣活動和線上線下廣告和促銷活動的增加。

研發費用為3.32億元，相比去年同期0.358億元增加828％，主要是由于員工人數的增加和更有經驗的研發人員的招聘，以及研發相關的云服務費用的增加。

行政管理費為3.056億元，相比去年同期0.07億元大幅增長，主要由于員工人數和股票薪酬支出的增加。

按照拼多多的商家與買家同生共長的底層價值邏輯，隨著APP客戶端用戶的持續快速增長（Q3財報顯示：拼多多平臺移動客戶端APP平均月活用戶數為2.317億，較去年同期增長226%），拼多多未來在市場和營銷的費用將有機會大幅降低。

獨立性對于拼多多的價值提升有多重要？

這是一個非常值得深度探討的話題，因為拼多多是依托微信快速發展起來的，所以許多人的質疑也是在這個部分，包括我在內。

拼多多Q3財報出來之后，我最關心的數據就是移動客戶端的數據，當看到月活用戶數為2.317億，較去年同期增長226%之后，則更加堅定我看好拼多多的信念，這是一家有追求的公司，也是一家能夠居安思危的公司，更是一家有格局的公司。

雖然夸得有點猛，卻是我在理性冷靜地分析后得出的結論。

首先，我在無數個場合無數次說過，拼多多只是具有社交基因電商的一個開始。畢竟騰訊在拼多多成立前入股了京東，在拼多多上市前后還入股了唯品會、蘑菇街、每日優鮮；線下還投資了步步高、家樂福、永輝。至于更多騰訊沒有投資但是依托微信平臺發展的“社群電商、小程序電商平臺或工具、社區團購電商”等等同樣獲得了越來越多的風險資本投資。

騰訊在今年10月成立了獨立的智慧零售事業部，并提出“工具箱”的戰略全面加速零售電商的發展。很顯然，騰訊定位很清晰，而且其中的“社交廣告、騰訊云和微信支付”都屬于“工具箱”。

這種定位很明顯讓微信成為了一個巨大的流量池，可以更快實現微信的流量變現的零售電商平臺和企業成為重點發展對象。

拼多多只是其中的一員罷了，只有不斷強化用戶在獨立客戶端的用戶數和活躍度，才不會陷入 “微信流量紅利見頂”的增長危機！并且使團隊具備全網獲取用戶的能力，甚至是線上線下獲取用戶的能力。

其次，拼多多屬于新電商，社交平臺只是其中獲取用戶實現快速銷售增長的一環。那么用戶的持續購買、商家的銷售預測、新品牌在平臺的成長、產業鏈的服務能力和機會等這些戰略思考和戰術落地，仍然需要由拼多多自身來完成。

黃崢在解釋拼多多的模式時提到：

“大部分生產商缺乏對消費者的理解和對產品需求的精準預測。產品受歡迎，可能供不應求；產品不如預期，又需要打很高的折扣來消化庫存。拼多多的拼團模式不僅能在短時間內聚集大量需求，也能模擬預測消費者未來的需求，并將預測傳遞給上游生產商。通過對生產商數據賦能，他們將會有更充足的時間來計劃生產，開發出更符合目標客群的特定產品。通過減少中間環節，生產商可以保留更多利潤，用戶也可以得到更物美價廉的商品?！?/p>

從這段話中印證了我之前向媒體分析拼多多另外一個核心的“底層價值”，那就是拼多多能夠利用社交關系和去中心化的算法和模型，比中心化電商平臺更快實現“精準營銷”從而實現“精準銷售預測”，這個結論讓我興奮不已。

社交電商的產業價值鏈由原先的單向一維向交互式多維方向發展，使得零存庫分銷、精準營銷、C2B 定制等高效化商業模式得以更好實現，從而有助于提高電商行業整體效率。

首先，平臺與商家可以更便捷高效地進行數據和信息共享，實現商家的“零庫存”模式，提高運營效率，降低運營風險。

其次，以社交關系為基礎，社交雙方往往具備共同的生活條件、興趣愛好、價值認知等共同因素，拼多多則可利用這些共同因素，按人群類別進行對消費者需求進行深度挖掘，進行更為精準的商品營銷。

此外，社交關系模式下拼多多可以將消費者的需求與反饋可以更便捷與直接地傳遞給商家，商則可利用此進行消費者需求預測、試銷、定制等多種 C2B 模式。

想要實現這個部分，需要在獨立的平臺來完成，包括前端的用戶部分、中臺的商家部分和后臺的產業鏈部分。

果不其然，拼多多Q3財報顯示，當季拼多多投入的研發費用增加至3.32億元，較去年同期增長828%，較Q2環比增長80%，平臺研發投入占比升至9.8%。

為什么要投入這么大的研發費用，用在哪？黃崢明確表示“公司將持續大幅增加技術投入，運用基于分布式人工智能架構的深度學習模型，持續提升產品及推廣推薦的精準度。目前，拼多多正和世界各地科研機構合作，以提升公司在分布式人工智能領域的技術能力，我本人將直接領導相關工作。”

抽取出來的關鍵詞就是：分布式、人工智能、推薦、精準度。

中心化電商平臺努力了十幾年的“精準營銷”一直沒有很好的突破，拼多多則有機會在新的電商模式下實現更快的突破。

目前來看，這種去中心化的努力阿里和京東也同樣在進行，阿里是通過除騰訊體系之外的流量體系，構建出大阿里的分布式流量和大數據布局，然后再結合線下的去中心化實體店的用戶和銷售數據，形成另外一套分布式的流量和大數據布局；京東則是通過京X計劃（含騰訊系）和線下來構建。

只是我們進一步思考的是：在一個拼多多的獨立平臺內實現，還是收購或整合多個平臺多個渠道實現，哪個效率更高，效果更好？答案不言而喻！

當然，除了更快更好地實現“精準營銷”實現“精準銷售預測”之外，拼多多的模式和技術還能夠比淘寶、天貓這種開放平臺更好地解決假貨問題，這個問題困擾了中國電商行業十幾年之久。

自8月以來，拼多多持續升級技術手段，提升“雙打”行動相關的平臺治理綜合能力。通過專項研發，平臺將搜索框的“山寨詞”指向正規品牌，倒逼“傍名牌”商家知難而退；基于海量數據挖掘和分析，平臺開發完成假貨識別算法，有效預警對買家有潛在危害的違規商品和惡意商家，并追溯生產源頭；通過對人工智能技術，尤其是計算機視覺和深度學習技術的研究和應用，平臺研發image caption等機器視覺技術，構建強大的防控體系，為拼多多電商生態環境保駕護航。

資本市場會為了一家公司過去的高速增長的用戶和銷售數據買單，更會為了未來的預期收益買單。

先來看看二級市場的反應：Q3財報出來后，阿里2日當天跌了2.37%，截止20日總市值3755億美元；京東19日當天跌了8.42%，截止20日總市值281.9億美元；拼多多20日當天漲了16.63%，截止20日總市值256.3億美元。

最后，獨立的、去中心化的開放電商平臺本身擁有無限可能，從過去和現在來分析，資本市場更大的期待是拼多多能夠在不遠的將來超越阿里，顯然一個在微信內的公眾號或小程序的電商是無法實現的，只有通過獨立的開放平臺的創新和資本共同的力量才能完成。

據據美國證券交易委員會文件披露，高瓴資本2018年三季度持倉：大幅減持阿里巴巴逾九成倉位、新入拼多多、京東保持不變。而在第二季度的6月，據格隆匯報道，高瓴資本才大幅減持京東6億美元，同時加倉9億美元給阿里巴巴。

Oppenherimer則在三季度減持唯品會、京東、Ebay，清倉攜程的同時，建倉做多拼多多。

另據QuestMobile數據顯示，隨著拼多多的發展，新電商與傳統電商的用戶重合規模急劇上升。截至2018年9月，拼多多與手機淘寶、京東的重合用戶數分別達到了9580萬和6351萬。

拼多多怎么持續變現及邊界

電商平臺的變現基于兩個維度：用戶活躍度、產業鏈結構。我們先來看一下中信證券和極光大數據統計的拼多多與淘寶、天貓和京東的用戶數據：留存率、使用時長和啟動次數。

APP次日/七日活躍留存率指第一天登錄的活躍用戶中在第二天/第七天還有登錄的用戶占比，用來衡量APP將不穩定的活躍用戶轉化為穩定用戶、忠誠用戶的能力。2018Q3，拼多多APP次日留存率平均為51%，天貓/京東/淘寶APP次日留存率平均為15%/28%/47%；拼多多APP七日留存率平均為31%，天貓/京東/淘寶APP七日留存率平均為7%/14%/29%。

2018年10月拼多多APP單日人均使用時長平均為21分鐘，同期天貓/京東/淘寶單日人均使用時長平均為14/10/23分鐘，拼多多數據位列第二，逼近第一淘寶。2018年以來，單日使用時長超3分鐘的用戶占比穩步提升至76%，用戶粘性提升顯著。

2018年5月底，拼多多APP單日人均啟動次數超越淘寶位列第一；截至2018年11月04日，拼多多最新人均啟動次數為4.2次，淘寶/天貓/京東分別為3.9/2.8/3.1次。

從這些數據可以看出電商平臺的用戶運營能力，并演算出復購率和客單價提升空間，從而影響毛利率水平。

那么拼多多的Q3財報關于消費額增長的數據已經體現出拼多多的平臺能力獲得實實在在的收益：活躍買家年度平均消費額為人民幣894.4元，同比增長99%，較上季度的762.8元環比上漲17.7%。基于活躍買家數和年度平均消費的雙重漲幅，平臺過去12個月期間的GMV同比增長386%至3448億元。

其次財報顯示基于在線營銷技術服務收入強勁增長，拼多多Q3總收入為人民幣33.724億元（4.91億美元），同比增長697%，環比增長24%。

去中心化電商平臺的收入模型更接近微信朋友圈廣告和公眾號底部廣告。這個收入數據表明，雖然沒有“競價”模型收入高，但是隨著“精準營銷”技術投入和實現，能夠無數量限制地擴大商家基數，因為這個商業模式更健康，商家的投放意愿也更高，畢竟給更多精準的用戶推廣商品比價高者排前獲得更多銷售的模式更靠譜。

拼多多的拼團和信息流展現形式本身已經具備了強勁的營銷變現和商品分成變現能力，如果再對標阿里的云計算、金融和開放式物流平臺，以及在制造和生產端的產業結構的變現，具有更加廣泛的空間。

這種“去中心化開放平臺”的變現模型和我分析美團和亞馬遜、京東的“盈虧平衡面”（詳見【莊帥零售電商頻道】深度分析文章《雙面美團》）的變現模型顯然是不同的，和阿里和百度的中心化開放平臺的“競價廣告”變現模型也有巨大的差異。

這個模型在營銷端更接近微信和今日頭條，但后兩者并沒有強關聯的電商業務。

微信是社交平臺，今日頭條是內容平臺，用戶和商家也是這樣的認知，平臺內部的管理結構和組織也是基于這樣的定位。

拼多多則是電商平臺，在不斷強化獨立app的過程中，能夠重塑上下游的整個產業結構，特別是中國消費基數最大的農業（生鮮），這是阿里和京東一直想通過電商平臺滲透并獲得新的增長的產業，畢竟“吃”屬于高頻消費，美團已經通過外賣驗證了高頻打低頻的成功。

黃崢觀察到，與美國的標準化農業不同，中國的農業生產是分散的小規模耕作，農民缺乏市場信息，在整個農業周期中，“種什么，能銷售多少以及能賣多少錢”都面臨著不確定性。

更糟的是，農民和消費者間錯綜復雜的分銷流通結構，大大增加了農產品損耗，縮短了保質期。在這種傳統結構下，農民經常被迫提早收獲農產品，或用化學品處理以延長保質期。消費者不僅要支付高價，還只能獲得較差的產品。

拼多多的解決方案，就是通過拼團模式聚集消費者需求，并傳遞給上游農民。憑借更多市場信息，農民可與全國同行比較價格，以合適價格和包裝向3.855億拼多多用戶銷售產品。消費者最終可以用更優惠的價格，獲得更新鮮、更安全的產品，農民也可以獲得更高收入。雙贏的結果，對改變農業和扶貧都有很大意義。

黃崢11月8日參加烏鎮世界互聯網大會時曾表示：“過去三年，拼多多平臺已累計幫扶139,600戶建檔立卡扶貧家庭，產生超過21億筆扶貧助農訂單，累計銷售109億斤農產品，相關交易總額達510億元?！边@體現了技術可以產生的真正影響力，對拼多多而言，扶貧助農是一種根植業務模式的本分。

除此之外，數據顯示雙十一期間，蘋果旗下最新的三款產品iPhone XS、iPhone XR、iPhone XS Max在拼多多平臺上的累計銷量突破了20萬臺，交易額近15億元。數據雖然不大，但是卻同樣出現了“高頻打低頻的可能”。

另外中信證券判斷拼多多的人均年消費金額、貨幣化率等指標也處于快速提升通道，上調2018-20年GMV預測至4,300億/8,012億/10,947億元（原預測：3802億/6345億/8349億元），上調營業收入預測至115.0億/254.2億/391.1億元（原預測：84.3億/117.1億/144.3億元），調整non-GAAP凈利潤預測至-15.3億/-0.35億/20.6億元（原預測為：-12.8億/-5.4億/-0.07億元），對應EPS分別為-0.35/-0.01/0.46元（原為：-0.59/-0.25/0元）；2018年GAAP凈利潤預計為-73.5億元，對應全面攤薄EPS -1.66元。維持目標價25.0美元/ADS，上調評級至“增持”。

結語

能耐心把這么多內容看完的朋友，證明都是極其關注拼多多，也非常想搞清楚拼多多到底怎么會這樣的快速發展的。那么我再做個總結：

拼多多的“爆品經營策略”使得商家只需要提供好產品，就能夠通過拼團模式以去中心化的方式，讓買家產生購買，不用投入更多的精力、時間和成本。

買家通過拼團的模式能夠更快更好更有趣地買到性價比高的產品。

中心化電商平臺上線的拼購并不能威脅到拼多多。

拼多多將變得越來越強大的是能夠更快實現“精準營銷”和“精準銷售預測”。

拼多多要變現很容易也更易被商家接受，并且商家規模和銷售規模會將比去中心化的電商平臺更大。

拼多多從中心化電商平臺最弱的農業領域（生鮮）能實現“高頻打低頻”，并且滲透到更多的產業結構無邊界實現服務收入變現。

資本持續看好拼多多，包括PE。（作者：莊帥）